本文是一篇金融学论文，本文从科创板上市公司具有的科技属性入手，重点研究科创板上市公司研发投入对 IPO 抑价的影响。本文在回顾前人研究的基础上结合科创板的制度实践，通过信息不对称理论、行为金融学理论等分析提出了研发投入与 IPO 抑价关系的假设，随后对此进行了实证研究，研究对象为 2019 年 7 月 22 日到 2020 年 12 月 7 日的科创板上市公司，以科创板上市公司上市首日涨跌幅度量 IPO 抑价率，作为被解释变量，以上市前三年 R&D投入强度为解释变量。
第一章 引言
第一节 研究背景与研究意义
20 世纪 90 年代初，上交所与深交所的先后成立宣告了中国资本市场新时代的到来。自此，在交易所敲钟上市成为无数创业者的梦想，IPO（首次公开募股)成为我国公司发展中的里程碑事件。在公开发行的过程中，IPO 定价是最为核心的问题，公司的发行价将直接决定上市公司的融资规模和发行结果。
受各种因素的影响，我国新股上市首日股价大幅上涨几乎成为“常态”，“IPO抑价”这一由国外学者发现并命名的现象在我国表现的尤为显著。长期存在的IPO 抑价虽然能够让投资者形成稳定预期，促进新股的顺利发行，但也带来了一系列问题。首先，长期显著的 IPO 抑价是资本市场定价效率不高的表现；其次，这一现象将诱使更多的投资者盲目涌入股票发行市场，降低资金的配置效率；最后，长期存在的打新收益助长了投资者的投机心理，不利于理性投资者的培育和良好市场秩序的形成。
为缓解这一问题，我国先后进行了多轮发行制度改革，主要的改革措施有放开定价管制、改善询价流程等。部分学者专门对改革的市场影响进行了研究，张昊宇、初可佳（2019）以 1992 年 1 月到 2017 年 12 月发行的股票为样本，按照改革进程对样本进行不同阶段的划分，通过实证研究得出结论：随着我国对公司发行制度的不断改革，资本市场 IPO 抑价率有所降低，市场定价效率不断提升，同时进一步认为资本市场定价管制的存在是 IPO 抑价的重要原因。纵观我国资本市场的改革历程，市场化、法制化一直是改革的方向，20 多年的改革虽然沿着这条主线取得了不少成绩，但一系列市场突出问题仍然存在，并愈演愈烈，资本市场改革总体进展缓慢——直到科创板推出，这一局面开始被打破，资本市场改革的列车驶入了快车道。
2018 年 11 月 5 日，国家主席习近平宣布在上交所设立科创板并试点注册制，这一决定开启了我国资本市场改革的新篇章。随后不久，证监会及上交所等有关部门就对科创板的定位及设立细节做了明确，并于 2019 年 3 月 1 日发布设立科创板、实施多项配套制度的文件，科创板的机制设计在各方高度关注下推出，一个全新的板块出现在大众面前，中国资本市场迈入注册制时代。
.............................
第二节 研究方法与研究内容
一、研究方法
本文的研究主要是采用以下两种研究方法：一是以资本市场事实依据与相关理论研究为基础，通过推导提出假设，进而构建理论模型对假设进行检验；二是进行相应的定量分析，将样本数据代入模型中，使用统计软件对假设结果进行验证，具体使用的研究方法归纳如下：
1.规范研究
本文首先对研究研发投入与 IPO 抑价关系的国内外文献进行整理和归纳，然后对我国新股发行制度演变历程进行了论述，为本文后面的理论分析部分奠定事实基础，再根据国内外相关理论及我国的制度实践，从多个理论视角出发对研发投入影响 IPO 抑价的路径进行分析，最后以此为基石得出本文的研究假设，形成实证研究的思路。
2.实证研究
本文以 2019 年 7 月 22 日至 2020 年 12 月 7 日之间的科创板上市公司为研究样本，以 IPO 抑价率为被解释变量，研发投入指标为解释变量，以公司基本面及IPO 过程中可量化数据为控制变量进行多元回归分析，进而验证规范研究中提出的研究假设。本文还对回归结果进行了稳健性检验，据此得出本文的研究结论。
二、研究内容与框架
本论文共分引言、文献综述、新股发行制度演变与科创板分析、理论分析与研究假设、研究设计、实证分析、结论与建议这七个部分，主要内容如下。
第一章是引言，从研究背景和意义出发，先对整体研究思路和使用的研究方法进行了梳理；而后对研究框架和基本内容进行了概括性阐述；最后提出了本文的创新点。
第二章是文献综述，首先对重要的概念进行了界定；然后对国内外研究 IPO抑价现象的相关文献进行了梳理；最后对研究研发投入影响 IPO 抑价的理论进行了分析、总结。
第三章简单回顾了我国的新股发行制度演变过程，并重点对新股发行定价机制与科创板市场进行了分析论述，为本文后面的理论与实证分析部分提供事实依据。
第四章是理论分析与研究假设，从多种理论视角出发探讨研发投入与 IPO抑价之间的相关关系，并提出研发投入影响 IPO 抑价的有关假设。
第五章是研究设计，首先介绍了本文实证研究的样本与数据来源，然后定义了模型主要变量，最后根据假设建立了实证分析模型。
第六章是实证分析，首先通过描述性统计识别样本数据特征，再运用 STATA软件依据模型进行多元回归和检验，对实证检验的结果进行分析，并进行稳健性检验。
第七章是结论和建议。首先将所有己经验证和分析的结果进行总结，形成结论，其次依据结论对各市场主体提出相应的政策性建议，最后对本文的局限性进行了分析，并对未来的研究进行展望。
..................................
第二章 文献综述
第一节 IPO 抑价及其原因
一、IPO 抑价的含义
IPO 抑价现象又被称为“新股首日超额收益现象”，即公司股价在上市发行首日出现较高的涨幅。IPO 抑价这一现象的发现源于两位美国学者的研究，Reilly& Hatfield 在 1969 年对 53 只公开发行的新股进行研究，研究发现 1963 至 1965年间新股首日回报率远高于同期其他股票的市场收益率，IPO 抑价现象被首次发现。无独有偶，1975 年 Ibbotson 在研究中也发现了这种现象，并首次将这种现象命名为“IPO 抑价之谜”。
IPO 抑价现象自发现以来就成为学界研究的焦点，学者们从各种理论角度对这一现象进行解释，并尝试提出解决这一问题、让 IPO 定价更加有效的建议。时至今日，IPO 抑价问题在许多国家依然存在，被称为“全球金融十大谜团之一”。由于国外资本市场历史更加悠久，在 IPO 抑价问题的研究中，国外学者起步较早，且研究成果丰硕。
二、国外关于 IPO 抑价的研究
1.解释 IPO 抑价的经典理论
在众多解释 IPO 抑价问题的理论中，Rock（1986）的“赢者诅咒”理论影响最大，这一研究从信息不对称理论出发，认为在资本市场中普遍存在着信息不对称问题，公司 IPO 中典型的信息不对称问题存在于市场上的知情投资者与非知情投资者之间，知情投资者掌握更多有关上市企业的信息，能够对企业价值做出更好的判断；而非知情投资者则处于信息劣势地位，对上市企业进行价值判断的能力不如知情投资者。这样一来，知情投资者能够更准确地买入被低估的新股，卖出价格被高估的新股，在市场中始终处于有利的赢家地位，非知情投资者则处于弱势地位。常此以往，始终处于弱势地位、无法盈利的投资者将离开市场，市场将被只占较少比例的“赢家”占据，而较少的参与者不利于新股的成功发行。同样的现象还发生于发行人与投资者之间，发行人掌握更多公司信息，处于优势地位，发行人可能会利用这种优势给公司定高价，损害投资者利益，最终逼走大部分投资者，这也不利于公司发行。为改变这一结果，保障新股的成功发行，承销商往往会降低新股的发行价，这使得处于信息劣势的非知情投资者也能够获得收益，防止赢家独占发行收益，这被称为“赢者诅咒”。
...........................
第二节 研发投入与 IPO 抑价
从上文可以看出，学者们通过研究总结出影响企业 IPO 抑价的因素主要有：公司内部与外部的信息不对称、IPO 发行与交易制度、市场情绪等。除此之外，公司财务指标对判断公司价值具有重要作用，在对公司 IPO 抑价问题的研究中，诸多学者从公司的财务指标入手分析这一问题。在有关公司的所有指标当中，研发投入无疑是十分特殊的一个指标，尤其是在高科技企业当中。由于研发活动本身具有的三大特性，即高风险性、长期性以及价值不可预测性（Holmstrom &Bengt，1989），这一指标不仅与公司当期的支出、利润有关，还与公司未来的收入、利润有关；不仅加剧了保荐机构与投资者之间的信息不对称，还加剧了发行人与承销商之间的信息不对称。由于这一指标具有以上这些特性，在公司估值中占有重要地位，同时，随着高科技企业成为市场的焦点，关于研发投入如何影响企业价值及 IPO 抑价的研究日益丰富。
国内外大部分的研究认为，公司的研发投入具有机密性、高度不确定性，这一特性会加剧公司内部与外部之间的信息不对称。根据“赢者诅咒”理论，信息不对称越严重，IPO 抑价率越高，据此认为公司研发投入越高，IPO 抑价率越严重（张晶心，2019）。陈沁旋,宋淑鸿（2020）也从信息不对称理论出发,提出研发投入与 IPO 抑价相关关系的假设,采用多元回归分析法对 IPO 抑价与研发投入之间的关系进行了实证研究，并深入分析研发信息的披露能否有效缓解信息不对称进而降低 IPO 抑价水平。结果表明：企业的研发投入,因研发本身的高度不确定性和披露制度的不完善,与 IPO 抑价呈正相关关系。国外学者在研究公司研发投入对其市场价值的影响时也得出了类似的结论，认为公司研发投入向投资者传递了有关公司未来的积极信息，进而影响公司在二级市场的股价表现。
表 3-1 注册制之前
