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3.我国融资融券业务和企业创新的发展现状..............................17
3.1 我国融资融券发展现状...........................17
3.1.1 融资融券的发展历程................................ 17
3.1.2 融资融券的发展现状........................... 18
4.我国融资融券对企业创新的影响实证分析...........................24
4.1 研究假设的提出............................24
4.2 模型设计与变量选取............................25
4.2.1 样本选择和数据来源说明............................ 25
4.2.2 模型设计和变量选取.................................27
5.研究结论与建议........................... 38
5.1 主要研究结论......................38
5.2 政策建议............................. 39
4.我国融资融券对企业创新的影响实证分析
4.1 研究假设的提出
就融资融券和企业创新的现状来看，融资融券股票标的从刚开始的 90 只股票到 2020 年的 1225 只，企业创新无论从研发费用还是企业专利授权来看都在逐步上升，现有研究已发现，在未进行融资融券的公司，代理问题严重[56]（Holmstrom，1989），管理层不愿进行企业创新这个风险高、时间长的投资，管理层的“懒惰”致使管理层只会将自身精力和公司资源投入到日常生产经营活动中。而在开展融资融券业务后，公司的价值信息在市场上将产生雪球效应[16]（陈晖丽和刘峰，2014），若股价下跌，大股东的财富缩水，此时大股东更为主动的监督管理层的决策，从而使得管理层避免自利行为[57]（Bond，2012）。股价下跌，也会影响管理者的薪酬和未来的发展，同时管理层迫于外部的压力，必须迎合投资者对公司价值标准的判断，调整其投资决策，将自身精力和公司资源投入到创新性较高、利于公司长期发展的项目上去。综上提出假设 1。
H1：与不能融资融券的公司相比，公司成为融资融券标的后，其创新程度会显著提高。
资本市场实际上是一个高度信息化的市场，信息内容的准确以及时效性决定了市场效率及资源配置的合理性。现有研究发现，在未进行融资融券业务之前，企业为了维持其股价的稳定，不愿将影响公司股票价格下跌的信息对外披露[6]（陈海强和范云菲，2015），与此同时，投资者没有动机挖掘公司的负面消息[58]（李艳萍，2017)。在融资融券业务开展后，融资融券实质上是一种杠杆，可以放大公司负面消息，加大了融资融券者对公司价值消息的追踪，同时也加大了分析师对公司的追踪[53]（谭松涛和崔小勇，2015），抑制高管策略性信息披露动机，从而提升信息透明度。综上提出假设 2。
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5.研究结论与建议
5.1 主要研究结论
本文以我国融资融券制度为背景，收集我国沪深两大股市在 2007-2019 年上市公司作为样本，并以治理机制和信息机制作为理论依据，实证研究了融资融券业务对于企业创新的影响，研究结论如下：
第一，企业在成为融资融券业务标的之后，企业研发费用占营业收入之比提升，即促进了企业创新。证明了企业在成为融资融券标的之后，可以缓解股东与管理者代理问题。在此之前管理层不愿进行企业创新这个风险高、时间长的投资，管理层的长期投资“懒惰”致使管理层只会将个人才能和企业资源投入到日常生产经营活动或所认为的期限较短的收益率较为固定的生产或投资。而在开展融资融券业务后，企业的股票价格更易受到企业内部策略的影响，若股价出现大幅下跌，大股东将面临财富缩水，此时大股东更有意愿且更为主动的监督管理层的决策，从而使得管理层避免短期自利行为。同时股价大幅下跌，由于股价一般与管理层的薪酬相联系也会影响管理者的薪酬和未来的发展，正是管理层迫于公司内部的压力，必须迎合投资者对公司价值标准的判断，调整其投资决策，将自身精力和公司资源投入到创新性较高、利于公司长期发展、利于展示公司价值的项目上。
第二，企业在成为融资融券业务标的之后，企业的信息透明度得到显著提升。证明了融资融券业务的开展可以缓解管理层与投资者之间的信息不对称。在未进行融资融券业务之前，企业为了维持其股价的稳定，不愿将影响公司股票价格下跌的信息对外披露，与此同时，投资者没有动机挖掘公司的负面消息，管理层了解公司负面消息，在市场上抛售手上部分股票，投资者在市场上看见有部分抛售但并不清楚抛售的是投资者还是公司大股东亦或公司管理层，投资者并不会在市场上有所行动。但是在融资融券业务开展后，融资融券可以成倍放大公司负面消息，加大了融资融券者以及投资者由于自身利益出发将会对公司价值消息的继续追踪，同时也加大了分析师对公司的追踪，由于企业的信息会以最快的速度反应在股市上，从而便抑制高管策略性信息披露动机，从而提升企业信息透明度。企业在成为融资融券业务标的之后，通过影响企业的信息透明度，在影响企业创新。由第二点中得知融资融券将会提高企业的信息透明度，企业的信息透明度提升，无论企业的利好或不利消息都会在股票市场上的到快速反应，就不利消息而言，投资者会在市场上抛售股票的同时会进行融券业务加剧了公司股价的下跌，股价的下跌影响的不仅仅是企业股权融资成本，更重要的是向其他投资者和利益相关者传递负面消息，这里面当然包含公司的大股东，影响大股东利益，大股东将会更有意愿且更为主动的监督管理层的决策，使得管理层投资于创新性较高、利于公司长期发展的项目；就利好消息而言，投资者会在市场上买入股票的同时会进行融资业务推进了公司股价的上涨，由于股价一般与管理层的薪酬待遇挂钩，使得管理层更加主动投资于创新性较高、利于公司长期发展的项目。
参考文献（略）
