1 绪论
1.1 研究背景
随着我国证券市场的快速发展，在股票市值和上市公司数量方面已经跻身到亚洲证券市场前列。我国证券市场的发展和制度的建设逐渐稳定和成熟，中小投资者和机构投资者也将证券投资作为很重要的一种投资方式，进入证券市场的积极性越来越高。证券市场的发展带动了相关金融产品和服务的创新发展，也带给了证券分析师更广阔的发展空间。虽然我国的证券市场发展很快，各种规则制度逐渐完善，但是针对证券分析师行为的相关制度和机制并没有随之完善，还有很大的提升空间。证券分析师的发展水平和市场认知要达到与证券市场的发展相协调的程度还有很多需要解决的困难和问题。
我国证券市场经历了二十几年的发展，还有很多有待完善的地方。由于各项监管制度不够完善，证券市场还存在一定程度的信息不对称。证券分析师作为证券二级市场中的重要角色，在为投资者提供必要的公司及股票信息的同时，也提高了信息在证券市场中流动的效率。
通常情况下,分析师为机构投资者服务,为他们提供最新信息。机构投资者会对分析师的成果进行分析判断，从中获取有价值的信息来指导投资选择，期望获得高额收益。如果分析师由于各种原因导致发布的信息不够客观，并没有做到研究成果的公正性，这时如果机构投资者参照分析师的研究成果将可能带来一定的风险，也很难获得超额收益。
另外，中小投资者专业技能较差，在投资判断上缺乏理论基础和实践经验，因此也更容易对分析师发布的信息产生依赖，从而按照分析师给出的建议进行投资交易。如何对分析师发布的信息进行分析并加以利用，使得在处于信息弱势的情况下仍可以在证券市场获利，是中小投资者需要考虑的问题。他们更青睐于券商的研究报告以及通过一些评选机构评选出来的优秀分析师的调研结果报告。因此如何客观、全面、理性地看待分析师在证券市场中的地位和作用,如何合理使用证券分析师对股票的分析和评级就显得尤为重要。
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1.2 研究意义及目的
证券分析师在二级市场中通过收集上市公司数据和股票的信息，并促进该信息在市场的流动。在此过程中，证券分析师身处投资者、上市公司及其他利益相关者的矛盾冲突中，分析师能否给出客户公正的信息展示尤为重要。分析师的评级报告和评级推荐是否具有投资价值，能否给投资者带来超额回报，明星分析师的研究报告是否更具有参考价值，信息不对称对研报评级的影响力可以起到多大作用等问题，成为很多学者研究和分析的热点问题。
因此,本文通过分析师报告的评级对超额收益的影响，研究评级变动对股票收益和投资者行为倾向的影响作用，帮助投资者在利用分析师研究成果时可以做出接近正确的判断，更为科学地分析和对待分析师的研究报告，促进证券市场的稳定和成熟，能够给予各类投资者一定的借鉴和参考。
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2 分析师评级与超额收益影响关系理论基础
2.1 相关概念
证券分析师，也叫财务分析师，是证券市场中专门从事证券投资分析的人员，他们通过直接拜访上市公司董秘等方式获取高质量有效信息，同时具备专业的分析能力。他们整理这些有效信息后，评估股票的价值，再根据股票当时的二级市场价格相对其内在价值的偏离程度向投资者提供投资建议。
分析师评级，是指股票分析师根据股票的预期回报给予该股的买入、卖出或中性、增持等的投资建议，是一些评级机构或研究员等相关机构和个人对投资品种的风险和潜力进行评估，从而给出的参考标准。一类评级是根据股票的绝对回报率来制定如未来 12 个月目标价较当前股价有 20%的增幅，可被评为买入，低于当前价值 20%为卖出；另一类评级是根据股票的相对回报制定，如目标价较预期大盘指数涨幅高出 10%，即定为买入(优于大盘)。各家股票研究机构可能使用不同的投资评级体系，有的买卖建议还附有风险级别。通常研究报告末尾都有投资评级的详细说明。本文证券分析师评级分为卖出，减持，中性，增持，买入共 5 个级别。
一致评级，即当前(60 日之内)所有分析师对该股票投资评级系数的平均值，反映了研究机构对相关股票的综合投资建议。该平均值在一定程度上代表了市场对该股票的收益预期，随着分析师研究的不断深入而发生变化，但不能作为股票未来收益的一种保证。
评级变动，取当前评级系数和上次评级系数之差，绝对值越大说明对该股票投资建议的变动越大，绝对值越小则说明对该股票的投资建议变动越小。
超额收益率，指超过预期收益率的收益率，其数值为某天的收益率减去市场当日正常收益率之差。
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2.2 相关理论基础
2.2.1 信号传递理论
20 世纪五六十年代，西方学者研究逆向选择问题逐渐衍生出信号传递理论，Rose（1977）最早地将信号传递理论引入资本结构和股利分析中，其研究指出在资本市场中，存在信息不对称，企业的管理层掌握了关键的内部信息，这些信息决定了对该企业的投资风险和将来的收益，对于普通投资者来说很难得到这类信息，处于信息弱势方，处于信息优势方的管理层的决策行为其实是向资本市场和投资者传递了关于企业某种信息，处于弱势方的普通投资者会根据优势方的行为做出相应的投资决策，最终反应在股价的波动。
当存在信息不对称现象时，获得股东利益最大化是经营者追求的目标。这种信息不对称产生于公司代理人与外部投资者之间，为了应对这种不对称，二者之间必然产生不同的行为，并且为该行为付出成本。当公司股价被低估时，该公司则有在财务信息上加大揭露力度的倾向，从而获取股票价格上升的机会，并且这种倾向将延续到那些业绩较差的上市公司不再发出表露其股票价值的信号为止。
2.2.2 行为金融理论
行为金融理论在经济领域应用较广，将人的个体行为与传统经济学、心理学与金融学进行结合以分析人们的心理或者情绪如何对金融市场产生影响。行为金融理论涵盖多学科，是经济学家和心理学家热衷研究的内容。经济学家利用这一理论，分析一定范围内可能引起经济决策的行为因素，并可以对某些经济现象从行为心理学角度做出解释。比较著名的研究成果有凯恩斯(1936)在其经典著作《就业利息与货币通论》中非常深入地研究了心理与需求的相互关系，研究认为有效需求不足，生产过剩是资本主义发生危机的一个很重要的原因。在影响人们消费和投资的因素中，人的心理行为至关重要，这是因为存在边际消费倾向递减规律。
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3 数据处理与描述性统计 ...................... 12
3.1 分析师评级变动数据处理 ...................... 12
3.1.1 超额收益计算方法 ...................... 12
3.1.2 评级变动分组方法 ...................... 13
4 研究设计与实证结果分析 ............................... 24
4.1 主要变量度量 .......................... 24
4.1.1 基于评级特征的变量度量 ....................... 24
4.1.2 基于股票特征的变量度量 ................................ 26
5 研究结论................................. 40
5.1 研究结论 ............................ 40
5.2 相关建议 .............................. 41
4 研究设计与实证结果分析
4.1 主要变量度量
4.1.1 基于评级特征的变量度量
券商声誉和研究实力。分析师所属券商的研究实力越强，声誉越好，则分析师越有分量，其发布的股票推荐评级越容易受到人们的关注，从而具有较高参考价值，投资者尤其是缺少分析能力的散户群体越愿意追从券商的建议进行卖出或买入，这种情况下股票推荐评级的变动确实会对股票价格产生一定的影响。大量的研究文献也表明了类似的观点，券商或机构声誉高研究实力强大，其分析师做出的评级变动对市场就会产生更大的影响。因此本文设置 D-InstRep 表示机构投研知名度，如果机构在发布研报的前一年，被新财富评选为最佳研究机构，则取值 1，否则取 0。为了表示券商研究实力，设置变量 InstNum 为券商研报发布当年拥有的分析师数量的对数值，变量BrokSize 表示券商上一年末总资产的对数值，使用这两个变量代表券商研究实力。经过统计，剔除分析师信息不全的研报数据，共统计到 13786 名分析师。
分析师声誉。同券商声誉类似，分析师声誉对其研报可参考性也具有重要作用。分析师声誉越高，名气越大，投资者对其越关注，其发布的研报或评级推荐越受投资者信赖。本文设置变量 D-FxsRep，如果分析师在发布研报的前一年，被新财富评选为最佳分析师，则取值 1，否则取 0.另外设置 C-Fxs 为研报发布上一年分析师上榜新财富最佳分析师的上榜次数，两个变量可以很好地反映分析师在发布研报之前的声誉情况。
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5 研究结论
5.1 研究结论
参考文献（略）
