本文是一篇金融管理论文，本文结合暴风集团大事件具体分析，发现大股东股权质押的动机并不单纯，2016 年暴风集团发起 MPS 收购案，2017-2018 年大股东疯狂股权质押，几乎质押了自己名下所有能质押的股权。之后 MPS 接连被曝出原主创团队另起炉灶、公司破产清算，暴风收购 MPS案作为海外并购的典型失败案例被众人所知。不得不让人怀疑冯鑫后来的股权质押有变相套现之嫌，而 2019 年冯鑫因行贿罪和职务侵占罪被捕入狱则几乎坐实了这个怀疑。可见，股权质押融资方式方便了大股东利用职务之便侵害中小股东和其他利益相关者的利益。
1 绪论
1.1 研究背景
股权质押是股东以持有的股权作担保，向金融机构借入资金的一种融资方式。股权质押业务作为一种较新的融资方式，在服务我国实体经济，丰富企业融资渠道，缓解中小企业尤其是民营中小企业的融资难问题方面发挥了重大的作用。且由于质押上市公司股权操作简单、流动性好且股权流动性高、变现能力强等特点，该方式备受上市公司股东和金融机构的青睐。自 2013 年上交所和深交所将股权质押业务引进场内，券商可以从事股票质押式回购业务之后，股权质押融资的笔数越来越多，增势迅猛，到 2019 年质押市值达 4.58 万亿元，我国 A 股市场己大致形成了无股不押的局面。
股权质押这种新兴融资方式在给上市公司带来福音的同时，基于股权质押业务自身的特点，也积累了较大的风险。2015 年，由于我国二级市场股价的大幅回落，股权质押爆仓风险事件开始发生，到 2016 年我国股权质押市场总体融资规模进一步突破。回顾2017-2018 年两年，股权质押爆仓危机频频拉响警报，屡屡受到大众关注，尤其是互联网和相关服务行业中的文化传媒企业。2017 年 7 月，欢瑞世纪股票跌破平仓线，大股东面临实际控制权变更的风险。2018 年 1 月，乐视网股票连续跌停，大股东贾跃亭质押的股权全部触及平仓线，对利益相关者带来巨大风险。鉴于近几年来股权质押的问题逐渐凸显，有关监管部门出台了股权质押新规，并于 2018 年 3 月起正式实施，严格限制资本的过度运作，倡导金融服务脱虚向实。近两年，各地国资陆续入场接盘民企，缓解个股爆仓危机。可见当前我国资本市场的股权质押风险己不容忽视。
质押股权的大股东不仅可以获得大量的现金流，更重要的是能够维持自己控股股东的地位。将股权质押出去后，原股东只丧失该部分股票的财产权利，只要不违反法律法规，被质押股票的所有权仍属于原股东。因此，一些企业把股权质押融资方式视为将“经济存量”转换为“经济能量”的一种有效财务策略。如今上市公司大股东利用股权质押融资、甚至变相套现的趋势愈演愈烈，其中不乏存在一些偏激、甚至涉嫌违规的做法，可能带来严重经济后果。本文将从上市公司大股东股权质押角度，以上市公司暴风集团为例，来探讨大股东频繁质押股权的动机，以及大股东高比例、高频率股权质押行为可能引发的不利经济后果，并给出相关建议，以促进我国股权质押业务健康发展，避免风险事件的发生。
..........................
1.2 研究意义
股权质押这种融资方式为我国上市公司股东，尤其是中小型民营企业的大股东，提供了便利。因为银行出于风险管控要求，在审核贷款条件时限制严格，通常会考虑企业性质，并要求企业提供抵押或担保，所以民营企业贷款获批的可能性更小。但我国民营上市公司的股权集中度普遍较高，股权制衡度偏低。同时，大股东在上市公司中扮演的角色复杂，不仅通过“治理、管理机制”对上市公司产生直接作用，而且可以通过集团内部“关联交易机制”对上市公司产生隐性影响，大股东自身行为与上市公司发展息息相关。因此，基于目前我国上市公司股权质押现象的普遍性和股权质押危机的频发性，深入探讨和剖析大股东股权质押这一行为背后隐含的动因，并结合我国特点，从监管层面、上市公司治理机制等方面提出相应的管理建议，具有非常重要的现实意义。
同时，本文也具有一定的理论意义。目前国内外学者关于股权质押对公司经济后果的研究大多采用实证研究方法，从宏观角度分析，且公司绩效与价值的衡量指标单一，对股权质押行为和公司业绩关系变化的中间过程研究较少。本文选取典型具体案例对相关问题进行深入剖析，并补充了大股东股权质押行为对公司治理的影响，在一定程度上拓展了有关股权质押的研究范围。这对于提高我国上市公司治理水平，维护我国中小股东的权益，促进我国资本市场长期健康发展，能够产生一定的帮助。
众所周知，互联网和相关服务行业是近几年股权质押危机的重灾区，所以本文选取了互联网和相关服务行业的暴风集团进行具体的案例分析。本文选取暴风集团进行案例研究的理由主要有以下两点：一是前面已有乐视网大股东通过股权质押大肆融资，激进发展，最后面临退市的例子，上市公司应该如何利用股权质押融资方式令人深思。而暴风集团与乐视网同属互联网和相关服务行业，如今暴风集团同样因为大股东高比例的股权质押面临诸多的困境，暴风集团是否会成为下一个“乐视网”值得关注。
........................
2 理论基础及文献综述
2.1 理论基础
2.1.1 委托代理理论
上世纪 30 年代，美国经济学家伯利和米恩斯基于非对称信息博弈论提出了委托代理理论。公司所有人作为委托人委托经营方（代理人）管理公司然后向其支付相应的报酬就形成了基本的委托代理关系。这种关系自身存在两个弊端：一是委托人和代理人双方信息的不对称；二是委托人与代理人运营企业的方式和目标不一致。委托人希望公司利益最大化、获得财富增值，而代理人寻求更多的薪酬奖金和闲暇时间最大化及其他隐形的福利。在这种关系中，双方信息不对称且各自的追求存在差异，便产生了第一类委托代理问题，即在公司股权相对分散的条件下，公司所有权与经营权分离导致的委托代理问题。
但是企业的股权分散并非是市场中的常态，大部分国家的上市公司股权是倾向于集中在一人或一家族手中，存在控股股东。并且研究结果显示，控股股东通常会充分利用自身的影响力和股权优势深入地了解上市公司内部的情况，积极参与上市公司的经营。经济学界对股权集中情况下的委托代理问题进行深入研究，发现集中式的股权结构对公司治理存在两种不一样的影响。一方面，股权集中的结构使股东与其公司高度的关联，为了维护自身利益控股股东会更积极地从效率、风险、财产支配等方面亲自监督公司日常经营的状况，从而大大降低委托代理的成本。另一方面，此种情况下控股股东往往有较强动机直接运用自身大量持股所具有的投票权优势掌控公司董事会、选派管理层，甚至直接兼任公司的其他职务，使控股股东凌驾于公司制度之上，独掌公司经营政策的走向。从而造就了第二类委托代理问题，即大股东代理问题。主要表现为大股东利用持股优势获得企业的控制权，在公司的日常经营中不惜牺牲中小股东经济利益来为自身谋求更多的利益，并且当今世界上大部分地区企业的代理问题都是此类大股东代理问题。
..........................
2.2 股权质押的研究
国外学者对股权质押的研究是随着股权的逐渐集中而开始的。在二十世纪早期以前的西方国家，企业的股权结构都是相对分散的状态，所以那时学者对控制权的理解基本围绕着表决权。后来随着股权的相关制度不断完善，企业的股权结构由松散开始转向集中，企业股东角色、股东股权质押行为等概念也应运而生。在股权集中的上市公司中，大股东是至关重要的角色，大股东通过董事会影响着公司的重大投资、财务决策和经营策略。Shleifer 和 Vishny 等认为大股东控制企业时会产生激励效应与堑壕效应两种效应，激励效应是指大股东通过有效的控制增加公司法人价值，但是大股东利用控制权获得隐性收益时会产生堑壕效应，对公司价值产生不利影响。[1]由于大股东地位特殊，大股东行为、大股东自身财务状况和公司股权结构通常被认为是影响公司价值的重要因素，也是公司治理研究中不可或缺的内容。
La Porta 提出控股股东的控制权由直接控制权加上间接控制权构成，并且两权分离是大股东侵占小股东利益的重要原因，[2][3]所以大股东与两权分离便成为研究大股东代理问题的重点之一。Bebchuk 和 Claessens 等通过对大股东与两权分离关系研究，得出大股东通过金字塔型持股、交叉持股和同股不同权等方式，加剧了上市公司的两权分离程度。[4][5][6]Yeh、Ko 和 Su 的研究发现控股股东进行股权质押是造成两权分离、引起严重代理问题的重要来源之一，并且代理问题随着大股东股权质押比例的攀升而愈加严重。[7]从两权分离、第二代代理问题、控制权私欲等角度出发，众多学者对大股东股权质押问题进行愈来愈深入的研究，并涌现出了大量的研究成果。
早期，我国学者对股权质押方面的研究主要从法律角度出发。学者阎天怀提出股权天然具有财产性和易处理的特征，是质押活动中最为合适的标的物。[8]陈晓军，李琪从公司法和担保法着手，探讨了股权持有主体不同对质押权的影响、股权质押期间表决权的归属、公司破产对股权质押影响等问题。[9]近些年来，随着股权质押业务的广泛运用，我国学术界对股权质押的研究也从最初的法律层面渐渐往公司治理层面转移。并且发展了盈余管理、公司股价、资金占用、股权质押与企业投资关系等许多研究角度来分析股权质押对公司的影响。
.................................
3 上市公司整体股权质押情况分析............................. 12
3.1 股权质押公司规模分析................................... 12
3.2 股权质押公司比例分析..................... 13
4 暴风集团大股东股权质押概况及动因分析..
