在不同微观经济主体之间进行优化配置，保持一个健全的风险分担机制
摘 要:金融体系风险分担机制分为金融市场的横向风险分担机制与银行中介的跨期风险分担机制。横向风险分担机制在规避非系统性风险方面占有优势,而跨期风险分担在规避系统性风险方面占有优势。两种风险分担机制是一种互补关系,适度结合才能更好地发挥金融体系的风险分担功能。在经济全球化的过程中,金融体系的两种风险分担机制都会受到损害,对经济稳定形成威胁,因此我们在金融改革和对外开放的过程中应该从风险分担的视角来进行金融体系设计,保持一个健全的风险分担机制。
关键词:金融体系 横向风险分担机制 跨期风险分担机制
一、引言
金融体系风险分担即金融体系对经济风险的分担,是指通过金融体系将经济中的风险在不同投资者之间和同一投资者的不同时期进行分担,以达到风险的优化配置。本文中的风险指经济风险,包括经济周期、宏观政策、政治或社会动荡等造成的系统性风险和公司经营不良或行业衰退产生的非系统性风险,是经济中影响投资者福利或者影响其持有的金融资产价格的风险,是指金融体系之外的风险。正如金融体系的资金配置功能表现为通过金融体系的运行将资金从盈余者手中转移到需求者手中,金融体系的风险分担功能表现为伴随着资金的转移,投资中涉及的风险被分配到投资者中,按照投资者的意愿和风险承担能力由不同投资者分别承担。风险分担功能的实现往往依附于各种具体的资金配置形式,而有效的资金配置的最终实现也必须以有效的风险分担为条件和保障。风险分担就是通过将风险进行分拆、捆绑、分散和转移,在不同微观经济主体之间进行优化配置,有能力而且愿意承担风险的投资者可以承担更多的风险,不愿意承担风险的投资者可以将风险转移出去。这样,一旦风险转变为实际损失,其影响也会被局限在少数投资者之间,而不致于通过倒闭、破产以及债权债务关系向外扩散,影响其他经济主体的正常活动。金融体系风险分担功能的充分发挥,可以使得风险在整个经济体系中得到更加合理地配置,从而提高整个经济体系运行的效率和稳定性。一些对经济增长的研究表明,通过金融体系对风险进行重新优化配置能提高投资预期收益率,带动经济增长。[1]本文首先对金融体系的两种风险分担机制进行介绍,其次对两种风险分担机制进行比较,然后论证经济全球化对金融体系风险分担机制的冲击,最后得出政策启示。
二、金融体系的风险分担机制
按照美国学者富兰克林·艾伦和道格拉斯·盖尔[2]的研究成果,金融体系的风险分担机制可分为金融市场的横向风险分担机制(cross_sectional risksharingmechanism)和银行中介的跨期风险分担机制(intertemporal smoothing risk sharing mechanism)。所谓横向风险分担机制是指在既定的时点上,不同的投资者可以通过风险互换实现有效的风险分担,金融市场通过向投资者提供各类投资工具来使投资者的风险得到分散;而跨期风险分担机制是指通过不同时期之间均衡投资得失来规避金融资产价格过度波动的风险,从而达到在不同时期内平滑投资收益的目的,这一过程是通过银行吸收存款资金,并且按照所签署的债务契约到期后支付约定额度资金来实现的。因此,吸收存款是银行执行纵向风险分担功能的基础。金融市场通过为投资者提供投资组合分散非系统性风险,银行中介通过对资金跨时期配置分散系统性风险。一般地,一个投资者面临的系统性风险,不可能通过证券市场的投资组合来管理,但是可以通过银行中介的跨期风险分担机制来规避。银行中介管理风险的特点是内部化,即将银行所管理的风险直接转化成自身所承担的风险;而金融市场的风险管理不是将风险内部化,而是在既定的时点上,由投资者直接根据自己的风险承受能力进行风险互换,并最终承担风险损失。
金融市场投资者通过投资组合来分散风险,其基本原理是马柯维茨的投资组合理论。以两种资产组合的最简单情况为例:
σ2p=w2Aσ2A+w2Bσ2B+2wAwBσAσBρAB(1)
式中:σ2p是投资组合的方差,代表投资组合的风险;σA,σB是证券的标准差;wA,wB是投资于证券的投资比例;A、B是投资组合中的两种证券;ρAB是相关系数,其值介于-1和+1之间。
从(1)式中可以看出,只有当ρAB=1时,上式才有σ2p=w2Aσ2A+w2Bσ2B+2wAwBσAσB=(wAσA+wBσB)2
即 σp=wAσA+wBσB(2)
而当ρAB<1时,σp<wAσA+wBσB(3)
可见,除非两种资产收益的波动完全正相关,资产组合的标准差小于构成资产标准差的加权平均数。这表明只要两种资产的相关系数不等于1,资产组合降低风险是有效的。假定各证券之间相关性都是零,那么组合的方差公式就会简化为:
σ2p=∑ni=1w2iσ2i(4)
进一步假设各个证券方差相等,并且对每一证券的投资比例相等,那么组合的方差就是:
σ2p=∑ni=1(1n)2σ2i=n·1n2σ2=1nσ2(5)
也就是说,随着证券数量的不断增加和组合分散程度的不断增加,组合的风险将会趋于下降。因此,从理论上来说,当证券的种类n足够多时,σ2p会趋于零,即资产组合的非系统性风险基本完全消除,只剩下系统性风险,如图2所示。
金融市场投资者可以通过建立资产组合来规避非系统性风险,但是投资者必须承担系统性风险,也就是说金融市场投资者必须承担系统性风险所带来的资产收益波动。如果投资者投资于银行提供的资产———存款,则可以规避系统性风险。在这里,存款为投资者提供固定收益,不管经济状况如何变化,存款者都会获得这一固定收益,这样投资者就可以规避除银行自身倒闭和破产风险以外的全部风险,包括系统性风险和非系统性风险。同时,银行承担了全部风险,银行通过贷款的多样化和分散化可以规避非系统性风险,但是银行发放贷款是无法完全规避系统性风险的,系统性风险在银行与企业之间分担,银行承担一部分,当经济体系中的系统性风险很高时,银行就要承担企业无法承担的那部分系统性风险,因此银行成为一个经济风险聚集的部门。
也可以把银行看作一个资产风险转换的部门。银行向存款者发行安全的资产,然后再将筹集的资金通过贷款的形式投资到企业的项目,转换为风险资产,银行通过经营风险来获取收益。银行作为中介经营风险的理由是:其专门从事资金融通,有规模经济,可以把独立、分散的存贷活动集中起来,利用专业化的知识与技能进行专业化管理,可以有效降低投资风险。
银行承担了部分系统性风险,就必须有相应的收益来补偿对风险的承担,也就是承担风险要获得回报。传统情况下,银行获取收益的主要方式是存款与贷款的利率之差,假设贷款和存款利率都固定,银行贷款的净收益应该是贷款金额与存贷款利差相乘之积减去坏账金额,得到公式:
Y=L(r1-r2)-N (6)
Y为银行贷款的净收益,L为银行的放贷金额,r1为贷款利率,r2为存款利率,N为坏账金额。当经济繁荣时,经济中的系统性风险降低,贷款企业盈利状况较好,银行坏账比率(N)降低,银行净收益(Y)增加;当经济萧条时,经济中系统性风险上升,企业盈利状况不好,银行坏账比率上升,银行净收益减少,这样银行就面临着系统性风险导致其收益的不确定。当收益较高时,银行就将这些收益变为储备,当收益较少时,银行就将这些储备用于弥补收益不足。银行用这种方式来解决系统风险带来的收益不确定,并以此来保证向存款者支付固定收益。实际上,银行作为金融中介为投资者的收益提供了一个平滑机制,即跨期风险分担机制,投资者通过银行存款使自己的投资收益在不同时期达到平滑,而不是像投资于金融市场那样,面临收益的不确定性。
三、横向风险分担机制与跨期风险分担机制比较
一般情况下,金融体系包括金融市场和银行中介两部分,因此也就相应地包含横向风险分担和跨期风险分担。在现实中,这两种风险分担机制是一种相互补充的关系,经济的发展既需要金融市场的横向风险分担机制又需要银行中介的跨期风险分担机制,二者的适度结合才能更好地实现对经济风险的分担。
横向风险分担机制的广泛应用,使投资者不再对个别企业的特定风险过多地担心,从而促进了金融投资的发展,并因此推动经济发展。金融市场可以在不同风险偏好的投资者之间进行风险优化配置。金融市场上的资产种类众多,每种资产的风险和收益的大小都不同,可以为不同风险偏好的投资者提供不同风险和收益的投资品种。通过横向风险分担机制可以使不同的投资者分担到不同的风险,对于那些风险规避型的投资者可以通过持有数量较多的投资组合或者衍生金融工具的交易来达到最大程度的规避风险;对于那些风险喜好型的投资者可以通过持有高风险的投资品种或者通过衍生金融工具的交易来分担更多风险,从而在整体上使风险在不同类型投资者之间得到优化的配置,每个投资者都可以达到相对符合自己承受能力和意愿的风险程度。
从微观上来看,家庭通过借贷规避了由于宏观经济波动导致的各期收入不均衡的消费风险,提高了福利水平。经济主体通过银行借贷来平滑收入波动带来的风险,这实际上就是银行中介对经济主体收入波动的风险在时间上进行了纵向分担。从宏观上来看,在整个经济体系中银行体系在经济繁荣时持有高水平的储备,而在经济萧条时则用这些储备来弥补收益不足,银行保证了储户在存款中能够获得稳定收益。这样,通过银行跨期风险分担,事实上等于为储户提供了保险,使得储户所面临的风险大大降低。银行使储户可以通过存款将经济波动的风险在纵向上进行分散,从而提高了储户的福利水平。通过以上这两种途径,银行体系对微观经济主体所面临的系统性风险进行了纵向跨期的风险分担,保证了消费平滑和投资收益稳定。不同金融结构下的风险管理策略与绩效如表1所示。
从表1中可以看出,与以银行为主的金融体系相比较
