本文是一篇金融管理论文,本文首先介绍了文章主题和研究思路,由于 2018 年年中突然被揭露的“阴阳合同”丑闻,使文化传媒行业一时间成为全民关注的对象,特别是处于舆论中心的华谊兄弟,因此本文选取了该公司作为文化传媒行业的代表作为研究案例,并简要说明了我国股权质押制度的历史及发展现况,以及目前市场上存在的质押风险。 行业部分,由于我国股权质押的特殊历史情况和文章撰写时间等原因,选取了我国 A 股市场上申万二级文化传媒行业 2013-2017 年的数据进行了回归实证分析。实证结果显示我国的文化传媒行业也符合质押股权数量占股东所持股份数量比例和企业绩效成反向关系的一般结论,并且使用了结构方程模型得出在股权质押影响公司绩效的路径作用中,直接影响程度达到了 82%的比例,另外得出了质押股权数量占公司总股本数量比例与公司绩效成正向关系的结论。
第一章 文献综述
第一节 国外文献综述
一、股权质押研究
在国外资本市场中,由于市场化程度发达,市场机制比较健全,融资方式更加多种多样,大多数上市企业的股权都较为分散,像中国这样特殊的股权集中企业占比很少,而股权质押的前提就是股权集中,因此关于此类问题的参考文献数量 不 多 。
Jensen(1976),Shleifer & Vishny(1997)对企业股权结构的研究形成了较为成熟的一席,其中包括控股性质、股权集中度和股权制衡等,作者提出控股股东为了维护自己的利益,会对公司的经营情况更加重视。Yeh(2003)提出了大小股东间的委托代理问题,作者认为股权质押行为会导致代理问题更加严重,进一步对公司绩效产生负面效应,而公司大股东的股权质押行为会向外界传达出企业未来很有可能会发生财务危机的一个信号。
二、股权质押风险研究
20 世纪 70 年代开始,公司的股权结构表现出越来越集中的趋势,此时控股股东的控制权已成为全球普遍的治理现象,代理问题的角色从股东与管理层变为了公司控股股东与中小股东。当企业大股东质押股权后,影响到了公司中小股东的财产性权利,例如转让权和股息红利分配问题,但控股股东却仍享有公司的控制权,同时也拥有了更大的现金流权。在Bebchuk,Kraakman & Triantis(1999)一文中,作者认为低效的投资决策选择、低效的公司规模扩张和低效的企业控制权转移是导致该类问题的代理成本的三个原因。目前国外文献关于因股权质押而加深的委托代理问题的结论较为一致,
大多数认同股东控制权越大,与公司价值的负相关关系越明显;控制权与现金流权分离程度越高,公司绩效越差。
Attig(2006)经过研究后分析得出,当股权质押的程度越高,公司控股股东的控制权和获得公司现金流权的分离程度也会越高,这将加大控股股东利用决策权转移公司资金的可能性,而为这一行为所付出的代价并不大。Peng(2011)认为当公司的财务水平较乐观时,且股东质押股权的比例不断增加时,质押人会通过非经营性占款等方式来侵占公司的利益。
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第二章 股权质押相关理论及发展历程
第一节 相关概念及理论
一、股权质押概念
股权质押,又称股票质押回购,指符合条件的资金融入方,以所持有的股票或其他证券质押,向符合条件的资金融出方融入资金,并约定在未来返还资金、解除质押的交易。其本质上是一种债务融资行为2。股权质押作为一种融资工具,是权利质押的一种,也是市场上补充流动性的常用方式。股权质押即是公司股东将其持有的公司股份质押给出资方以获取资金,由于质押并不会影响到股东在公司里的控制权,只需在合同规定期限内完成解押。但是当二级市场波动变大并影响股价跌破质押平仓线时,在股东未及时补仓的情况下,被质押的股票会面临强制平仓。当一家企业选择股权质押,质押方对其融资额也会打折以保护资方的本金安全,例如一家公司向银行融资 1000 万,可能需要质押的股权价值须在 2000万以上,而通常这样的质押率在 30-60%不等。若 A 企业是上市公司,由于近段时间需要资金 1000 万,选择股权质押的方式进行融资,假设由银行出借资金给他,折扣率为 5 折,那么 A 企业实际拿到手的资金为 500 万。若之后股票价格上涨,则大家相安无事,如遇股票价格下跌,就有可能质押物出现无法偿付银行本金的风险,所以此时银行会为个股设置预警线和平仓线,已保证自己的利益不会损失,一般两者多为 140-160%或 130-150%。简单来说,一只个股质押时市值为10 元,假设其质押率为 5 折,预警线为 160,平仓线为 140,那么:
预警价位:10*0.5*160%=8 元,即原股价价位下跌 20%即为预警价了;
平仓价位:10*0.5*140%=7 元,下跌 40%银行或强制平仓以保住本金。
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第二节 发展历程
作为企业融资方式的一种,股权质押之所以受到大量企业的青睐,是由于股权质押这一融资方式的特点,股权质押是将权益拥有者的权益作为出质的资产,以从其他机构获得资金的一种操作。这种融资行为相比较于其他融资方式具有更加快速、手续更加简便且门槛不高的特点,而对于质权人来说,也具有流动性好、风险较低的优点,因此近几年的市场上进行股权质押的公司数量不断增加,结合A 股市场的几轮行情,本文初步将 2013 年以来股票质押业务的发展划分为三个阶段:
一、快速增长阶段
2013 年中至 2015 年底,场内场外业务协同增长。这一阶段股票质押取得了爆发式发展,其未解押市值规模自 2013 年中的 845 亿元迅速扩张,至 2015 年底,这一规模已增长至 4.7 万亿元,其中,质押式回购(场内质押)业务在 2013年年中的规模仅为 3.19 万元,15 年底,其规模已发展至 2.06 万亿元。场外业务也由 13 年中 619.22 万亿元,发展到 2.65 万亿元。
这一阶段股票质押爆发式发展的原因主要在于两点:一是场内质押开放。金融监管宽松,在券商创新大会背景下,券商场内质押兴起。而且相比过去的银行、信托,券商场内的处置起来更为便捷高效。代表事件是 2013 年 5 月,交易所、中证登发布《股票质押式回购交易及登记结算业务办法(试行)》,6 月 24 日,正式启动股票质押式回购业务。二是股市行情呈大幅上涨状态。股价不断上涨,质押业务的风险也就随之不断下降,银行券商都更愿意接受股票质押。在此期间,上证指数从 2000 点一路上涨到 5100 点。尽管在 15 年年中的股灾中,之前高质押率的流通股不断爆仓,形成“股价下跌-质押爆仓-股价进一步下跌”的负面反馈,期间质押率也从 60%下降到 30%。但在大股灾结束后迎来反弹,至 2015 年底上证指数由 3000 点反弹至 3500 点,流动性更好的流通股质押重获青睐,质押率恢复到 60%。
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第三章 股权质押对文化传媒行业公司绩效的影响及路径分析 .. 22
第一节 文化传媒行业特点及股权质押情况介绍 .................... 22
一、文化传媒行业特点 ....................................... 22
二、文化传媒行业股权质押情况介绍 ........................... 22
第四章 华谊兄弟案例分析 ................................ 35
第一节 案例公司背景介绍........................................ 35
第二节 企业股权结构及质押状况介绍.............................. 36
一、公司股权结构 ........................................... 36
二、华谊兄弟股权质押情况概述 ............................... 37
第五章 总结与建议 ........................ 52
第一节 研究总结........................... 52
第二节 相关建议............................ 52
第四章 华谊兄弟案例分析
第一节 案例公司背景介绍
华谊兄弟传媒股份有限公司(深交所:300027)前身是华谊广告有限公司,由王中军、王中磊兄弟于 1994 年创立,1998 年正式进入影视界开发、制作及发行影视作品;2004 年正式成立浙江华谊兄弟影视文化有限公司,2009 年在创业板上市,一天之内股价飙升 148%,股价最高达到 90 元,成为中国影视行业第一家上市公司,被称为“中国影视娱乐第一股”。上市融资对于正处于巅峰的华谊兄弟来说,是名利双收的好事,不仅直接获得 12 亿元现金流入,而且极大地传扬了公司的声誉。目前,华谊兄弟投资及运营可以分为四大业务板块:以电影、电视剧、艺人经纪等业务为代表的影视娱乐板块;以电影城、电影世界、电影小镇、文化城等业务为代表的品牌授权与实景娱乐板块和以游戏、新媒体、粉丝社区等业务为代表的互联网娱乐板块以及第四大业务板块产业投资板块。
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第五章 总结与建议
第一节 研究总结
本文首先介绍了文章主题和研究思路,由于 2018 年年中突然被揭露的“阴阳合同”丑闻,使文化传媒行业一时间成为全民关注的对象,特别是处于舆论中心的华谊兄弟,因此本文