本文是一篇国际金融论文，本文根据“一带一路”网、wind 数据库等，整理了“一带一路”区域 65 个主要国家，在 2009 年 1 月-2018 年 12 月的时间区间内，采用 SVAR 模型，针对货币环流中可量化分析的跨境贸易、直接投资分析对人民币国际化的影响，并通过脉冲响应和方差分解解释影响程度的相对重要性。
1 绪论
1.1 研究背景
近几年来，人民币国际化取得了显著性效果，呈现出波浪式前进过程，但当前人民币国际化发展进程放缓，进入了“平台期”。又因构建人民币环流是实现人民币国际化有条不紊和安全运转的条件和根基，也是推进人民币国际化的重要方法。因此，可以从构建人民币环流这一新的视角出发来解决人民币国际化前进中的困难，实现人民币国际化的持续性发展。中国要想构建顺畅的人民币环流机制可以借鉴美元环流机制的经验，但是由于我国目前的发展水平与美国还存在一定的差距，同时在“中心-外围”结构的国际货币体系中存在的仍然是以美元为中心的主环流体系。而近年来随着“一带一路”建设的发展，我国与沿线国家不断建立了友好的国际合作关系，故我国可以通过与沿线国家间构建人民币环流体系，从而进一步推动人民币国际化发展。
“一带一路”倡议是习总书记提出的，其目的是构建共同发展的新型国家间关系，此倡议着力于研究全球经济发展新方向。随着“一带一路”的构建发展，中国与“一带一路”国家的贸易交流合作日渐紧密。根据中国人民银行的数据，贸易方面，2019 年中国跨境货物贸易进出口结算中与“一带一路”沿线国家交易总额为 1.90 万亿美元，占同期货物贸易总额的 41.5%；跨境服务贸易与沿线国家间的进出口总额为 1178.8 亿美元。投资方面，2019 年“一带一路”沿线国家接受来自我国的非金融类资产直接投资为 150.4 亿美元；我国的外商直接投资来自“一带一路”沿线国家的为 81.2 亿美元，同比增长 33.6%；双向投资潜力增大。截至 2019 年末，中国同 24 个“一带一路”沿线经济体达成了货币互换合作，在其中建立人民币清算机制安排的国家有 8 个，为人民币输出提供了流动性支撑。合格境外机构投资者（QFII）制度是在 2002 年开始实施，人民币合格境外投资者（RQFII）制度是在 2011 年开始实施，但这两种制度于 2019 年 9 月额度范围被撤销①。
1.2 研究意义
构建人民币环流是实现人民币国际化有条不紊和安全运转的条件和根基，也是推进人民币国际化的重要方法。我国本着与沿线国家进行跨境贸易人民币结算、人民币资本直接投向境外以及达成货币互换合作等实施办法推动人民币从境内输出，增大在境外的认可度及其影响力。随着人民币输出规模的逐渐增大，同时应关注人民币回流问题。到目前为止，引导人民币回流的措施也相继展开。虽然我国在经济、政治实力和贸易等方面已具备支撑能力，但也存在着诸多问题，如资本市场开放程度不高，资本项目可兑换未实现完全自由等。故通过人民币环流，推进人民币国际化符合我国的发展方向，且具有很强的理论意义和现实意义。
1.2.1 理论意义
学术界提出的人民币环流理论大多借鉴美元环流的经验，而我国目前的发展水平与独特的国情仍与美国存在一定差距，所以完全借鉴美元环流的经验存在一定的局限性。又因为伴随我国目前与“一带一路”沿线国家之间的经济贸易往来日益密切，本文在先前的理论基础上，结合其实际情况来具体分析“一带一路”区域人民币环流问题，为人民币国际化研究增加新的理论支持。
要实现人民币环流的顺畅流动，就要首先通过贸易和投资等，实现人民币从境内流出，在境外发挥货币职能；其次，境外居民持有的人民币能顺利的流回境内。故基于我国与“一带一路”国家间的诸多人民币资本交易结算，本文采用SVAR 模型来进一步分析人民币环流视域下人民币国际化，为人民币国际化的实证研究提供新的方向。
1.2.2 现实意义
（1） 提升人民币国际影响力
人民币的流出与回流是人民币国际化的基础。只有人民币向境外输出渠道的有效开放，才能让其在境外市场实现流通并形成一定规模的国际外汇储备；另外，资本项目下人民币结算业务渠道的开通，有助于人民币的境外“资金池”顺利的流回境内，从而才能实现人民币从只输出转变为既输出又回流，通过这样环流的方式才能使人民币在国家间流转的总量及速度增加，才能保持国际市场对人民币的使用动力，实现人民币国际化程度的稳固和提升，为推进人民币的全球化步伐打下根基。最后，人民币回流的途径与进程可以为中国货币政策的制定和实施提供根据，因其本身就是中国宏观货币政策的指向标之一。人民币环流的监测与研究，可以为中国经济乃至全球经济的稳定和发展提供一定的保证。
2 概念界定与文献综述
2.1 概念界定
2.1.1 货币环流
货币环流理论从研究货币本质的角度出发,提出了当代经济分工(尤其以纵向分工为特征)是在对货币需求的微观动机下,用货币的循环流转的途径之间相互连接的观点建立起来的。根据国际收支账户可以发现，经常项目、资本和金融项目就是国际货币输出与流回的关键途径，国际环流有两种模式，一种是经常项目顺差、资本和金融项目逆差，另一种是经常项目逆差、资本和金融项目顺差。
美国国际收支账户表现为经常项目逆差、资本和金融项目顺差从而形成了美元从经常项目流出、资本和金融项目回流的环流机制。美元经常项目逆差的关键在于美国的消费和贸易出口引起的经济增长，而资本和金融项目顺差推动美元回流是通过发行美国国债、证券资产，推进金融自由化和资本市场的发展，从而维持美元环流体系的稳定。
我国人民币环流在国际收支账户上表现为经常项目顺差、资本和金融项目逆差的形式。目前中国主要通过进口贸易、人民币对外直接投资、货币互换合作、旅游兑换留存、购买国外资产或者国际机构有价债券、境内企业贷款给境外企业等渠道输出人民币，并通过出口贸易、外商直接投资、RQFII 投资境内证券市场等实现人民币回流。
2.2 文献综述
2.2.1 货币环流
(1) 美元环流
随着人民币国际化的发展，人民币环流越来越受到关注。由于我国目前的发展水平不是很高，要想通过实现人民币环流来进一步推动人民币国际化，需要借鉴关键国际货币环流的经验。张纯威（2008）是国内最初研究“美元环流”问题的，后来朱太辉（2010）、石巧荣（2011）也从相同方向进行了研究，认为货币环流是货币通过经常项目还是资本项目哪种途径输出和回流的问题，并分析了美国经常账户和对外金融收付净额之后，得出自 1980 年代中叶后，美元环流由“资本项目下流出、经常项目下实现回流”转为“经常项目下流出、资本项目下实现回流”，而美国也由“货物和资本高地＋债权国”转为“货物和资本洼地＋债务国”[1-3]。李青（2012）、黄欣（2015）通过对布雷顿森林体系时期和牙买加体系时期美元环流方式、流动情况及其发展的利弊的深度分析，给人民币环流模式提供了启示，认为回流机制对人民币环流的顺畅运行起着重要的作用[4-5]。孟一坤（2018）以石油美元为例，首先借助货币回流与环流的分析，解释这些流动与美国国债市场自由度的关系，再将其对比分析人民币相关流动形式与中国债券市场自由度的关系，进一步得出其对人民币国际化的影响[6]。许平祥和李颖（2019）认为国债市场对货币环流形成的锚定效应可以进一步促进其环流，所以人民币国际化过程中要注重国债市场对金融体系和宏观经济的锚定效应及其国际货币环流载体的创造功能和作用[7]。
(2) 人民币环流
张朝解（2013）认为人民币呈现净流出的原因是人民币持续单边升值、境内出口企业缺乏国际竞争力和境外人民币回流渠道不健全，并分析了人民币净流出的影响，认为解决这种不平衡的根本办法是继续深化改革，同时加快产业结构升级[8]。周阳（2014）总结了当下人民币主要的流出渠道，认为人民币融资成本过高，造成了人民币跨境投融资业务的发展受阻，导致了资本项目下人民币流出渠道中对外直接投资规模偏小、境外项目贷款发展缓慢等问题[9]。中国人民银行石家庄中心支行（2018）通过人民币汇率波动对跨境资本流出的影响进行了实证分析，指出人民币汇率的变动与资本外流呈反向变动关系，认为保持人民币汇率平稳是防范资本大规模外流的重要手段，同时人民币利率的变动与资本外流呈现反向变动关系，认为在资本严重外流的情况下，有效的处理办法可以采取适当加息的方式[10]。
3 美元环流经验借鉴...............................14
3.1 美元环流模式分析................................14
3.2 美元环流的经验借鉴................................15
4 人民币在“一带一路”区域流动现状.....................16
4.1 人民币在“一带一路”区域流出现状.....................16
4.1.1 跨境人民币结算进口.............................16
4.1.2 对外直接投资........................17
5“一带一路”区域货币环流视域下人民币国际化实证分析...................28
5.1 模型设定.............................28
5.2 样本选取与变量设定.............................29
5“一带一路”区域货币环流视域下人民币国际化实证分析
5.1 模型设定
因为经济理论并不足以具体阐释变量之间的动态关系，同时内生变量在方程中位置的不确定性又使估计回归和推论复杂化。向量自回归（VAR）模型是使用非结构性方法表示变量间关系，将系统中任一内生变量逐一作为所有内生变量的滞后值函数的方式来
