本文是一篇国际金融论文，本文通过从均值溢出和波动溢出两个维度研究国际原油期货与国内原油期现价格间的联动关系，探索其价格发现功能的发挥情况、了解三个市场间的风险信息的传递过程，并通过纵向对比研究中国 INE 原油期货上市前后，国际原油期货以及 INE 原油期货的价格影响力的变化情况。
1 绪论
1.1 研究背景
原油，被誉为工业的血液，因其稀缺性成为世界各国争相取得的一项极其重要的战略资源。随着我国经济的蓬勃发展，对于原油的需求也与日俱增，然而，由于被目前我国以制造业为主的经济结构所限以及国产原油产能的萎缩，国内原油的对外依存度逐渐攀高。从 2007 年至 2017 年近十年的原油对外依存度统计（见下图 1-1）来看，2009 年一举突破了 50%，至 2014 年则达到了 60.6%，2017 年进口原油约 4.2 亿吨，对外依存度高达 68.3%，中国已然成为世界第二大原油消费国和第一大原油进口国。
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1.2 研究意义
较于国外成熟和发达的原油期货市场而言，我国原油期货市场的发展尚处于萌芽期，虽然上市初期的交易量和成交额颇为可观，但其市场功能、风险防范、相关制度设计及政策制定方面的研究还略显薄弱，因此本文通过对国际原油期货与我国原油期、现货价格间的联动关系进行研究，探索我们 INE 原油期货价格发现功能的发挥程度，明晰原油期货市场与现货市场、国内与国外原油期货市场间的信息传递过程和相互作用机理，对完善我国金融衍生品市场的发展、提高风险管理水平具有重要的理论和现实意义。
1. 现实意义
(1) 本文实证探究国际原油期货与我国原油期、现货价格间的协整关系、因果关系、均值溢出效应和长短期价格偏离效应来考察国内外原油期、现货市场的价格发现功能的存在性和作用大小，并结合对国内外原油期货合约设计、交易规则异同的比较分析，不仅有利于帮助市场参与者明晰各个市场间价格的引导关系、互相的作用方向和强弱关系，还能够为我国的原油期货和现货探索合理价格区间，从而能够多角度、多方位地了解我国新上市的 INE 原油期货市场的运行情况和功能发挥水平，挖掘我国原油期、现货市场目前面临的困境，继而帮助相关的政府决策机构建立合理的石油价格机制，健全原油期货市场的监管体系，完善石油产业政策，推动石油金融衍生品市场的发展，进一步增强石油产业的国际竞争力，发挥国际原油市场上定价的话语影响力。
(2) 本文通过实证研究中外原油期货市场与我国原油现货市场间的波动溢出效应，有助于帮助相关投资者知晓市场信息的传递过程，从市场价格波动的角度进行研究即衡量市场风险，因此，也有利于市场参与者了解原油期现市场间风险信息的传导机制，从而为我国的涉油企业及相关投资者预测未来的价格趋势以及有效地规避国际原油期货价格剧烈波动对国内金融市场和实体经济带来的风险提供参考，继而帮其实现套期保值，提高风险管理水平；此外，还能帮助政府决策者完善以石油战略储备为核心的风险防范体系，促进我国经济稳步、持续、健康、高质量地发展。
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2 文献综述
2.1 国内外文献研究现状
随着全球金融市场日趋成熟，近年来的金融衍生品和金融创新产品如后雨春笋般展现出勃勃生机。期货市场作为其中的一个分支，虽不及证券市场般壮大，但也不容小觑，因此国内外越来越多的学者在探索期货市场间及期现市场间价格的联动关系时，主要从以下两个领域展开研究：（1）价格发现和动态均衡；（2）波动溢出效应。
1.原油期现市场的价格发现功能和动态均衡的研究
国内外众多学者在研究原油期现市场的价格发现功能和动态均衡时，主要是从长期均衡、领先滞后关系、短期调节以及价格发现的贡献度这四个层面展开实证分析和理论研究，虽然各类研究所采用的方法大相径庭，但大多的研究结果显示：国际原油期货市场在价格信息的传导中处于优势地位，国际期货市场引导国内外现货市场。
国外研究方面，Garbade 和 Silber（1983）率先提出共有因子的概念，并基于此模型就商品期货和现货市场开展价格发现的研究，以检测两者在价格发现中所作贡献的程度，研究结果表明，近八成的新信息在期货价格中首先得以消化，随后传递至现货市场中。Schwartz 和 Szakmary（1994）选取了纽商所的 WTI 原油、无铅汽油的期、现货价格作为研究对象，通过协整关系检验得出其期货市场引导现货市场的结论。Moosa 和Silvapulle（1999）以 WTI 日度数据为研究对象，采用 G-S 模型对国际原油期现市场之间是否存在线性因果关系进行研究，其结果表明 WTI 期现价格间存在线性因果关系，且期货价格单向引导现货价格。Hammoudeh 和 Li（2004）运用 VECM 模型研究亚洲金融危机发生后国际原油现货与期货价格之间关系的变化，研究结果表明亚洲金融危机发生后国际原油期现价格之间的协整关系有所减弱，且 NYMEX 的 WTI 原油期货与现货价格的因果关系也发生了改变。Lu、Li 和 Wang（2008）使用 Hong（2001）提出的基于 CCF 和 ECM 的模型，对伦敦、纽约、迪拜等国际上较为重要的原油期货市场间的格兰杰因果关系和信息溢出效应进行研究，实证结果反映出英国 Brent 原油期货与美国 WTI 原油期货在国际原油期货中处于领先地位，且 WTI 原油期货比 Brent 原油期货的信息传递更为有效。
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2.2 国内外研究现状评述
通过对上述国内外文献研究成果的梳理，可以看出于国内外对期货市场的研究日趋全面和多元化，但对期货市场这一领域的研究，大部分集中在农产品、贵金属及金融这几类期货品种上，对于原油这一重要期货品种的研究可谓是寥寥可数，特别是将我国新上市不久的 INE 原油期货和作为我国目前唯一的原油交割品种的胜利原油现货为研究对象的量化研究更是门可罗雀。
有关原油期货市场间或者期、现货市场间联动关系的研究，纵观国内外不同学者采用的实证研究方法，大多都只从均值溢出或波动溢出的单个维度进行分析，研究分析的维度不是很全面，且应用的实证模型也有所差别，样本数据的时间段的选取也大相径庭，因此得出的结论并不一致。
因此，将新产品、新数据纳入研究范畴，同时从均值和波动溢出效应这两个维度进行综合分析，旨在能较为全面、更多方位地对国内外原油期现市场间的联动关系进行探究，为我国的原油期货市场的发展和风险管理提供参考和建议。
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3 国内外原油期现市场概况..........................12
3.1 中国原油现货与期货市场.........................12
3.2 国际主要原油期货市场和定价体系.....................16
4 理论基础与实证研究方法........................22
4.1 理论基础....................22
4.1.1 期货市场有效性理论.........................22
4.1.2 价格发现的理论界定................................22
5 中外原油期现价格联动性的实证研究...........................29
5.1 数据来源及处理..............................29
5.2 均值溢出效应分析.......................31
6 中外原油期现价格联动性的比较研究
6.1 数据来源及处理
为研究我国 INE 原油期货上市后，国际原油期货与中国原油期现价格间的联动关系，本文选取 2018 年 3 月 26 日至 2020 年 5 月 31 日的胜利原油现货日度价格、Brent 及 INE 原油期货连续合约的当日收盘价作为研究样本。剔除因节假日不同等问题造成的交易日度数据的缺失，共得到 510 组样本观测值。
此外，由于我国 INE 原油期货价格以人民币计价，故以交易日当天美元/人民币中间价转换为美元价格并保留小数点后两位数用以统一数据的计量单位。同时，用字母编号对三大研究对象的源数据进行标识：BT 代表 Brent 原油期货价格；SC 代表 INE 原油期货价格，SL 代表国内胜利原油现货价格。为了消除时间序列中的异方差，对所有数据进行自然对数变换，分别用 LNBT、LNSC 和 LNSL表示。
由表 6-1 分别给出了 LNBT、LNSC 和 LNSL 三个序列的描述性统计结果。从均值看，三个原油市场的对数价格的平均值均为正，且 LNSC 的均值略大于LNBT，但两者差别不大，而 LNSL 的均值则略小于前两者。从标准差看，LNBT的标准差最大，其次是 LNSL，最后是 LNSC，这表明布伦特原油期货市场的价格波动较其他两个市场的价格波动更大，其对其他两个市场的风险溢出效应可能更为显著，而中国 INE 原油期货的价格波动程度排在三者之中的末位，可见其价格波动较为平缓。从偏度和峰度来看，三个序列的偏度系数均小于零，峰度系数均大于 3，说明三个序列都是左偏分布，且呈现出明显的“尖峰厚尾”现象。
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7 研究结论与政策建议
7.1 研究结论
本文通过从均值溢出和波动溢出两个维度研究国际原油期货与国内原油期现价格间的联动关系，探索其价格发现功能的发挥情况、了解三个市场间的风险信息的传递过程，并通过纵向对比研究中国 INE 原油期货上市前后，国际原油期货以及 INE 原油期货的价格影响力的变化情况，采用 VAR 和 BEKK-GARCH 模型等多种计量方法
