本文是一篇金融证券论文，本文使用月度数据对选取的六个投资者情绪代理变量进行主成分分析，构建了符合我国股票市场投资者情绪的综合指标；然后通过实证分析法，回归检验了牛熊市行情下投资者情绪对我国 A 股市场股票收益的总体影响以及对主板、中小板和创业板市场股票收益的影响效应。
第一章 绪论
第一节 研究背景及意义
一、研究背景
中国股票市场经历了将近三十年的风雨历程，自 2008 年金融危机以来，我国股市经过了数次牛熊的交替，其中在 2014 年的下半年，由于央行采取了积极的货币政策，降准降息的相关措施也不断出台，使各种政策利好得到不断催化，在大蓝筹等权重股的带动下，大盘指数趋于稳定，投资者的参与热情得到了进一步的激发，投资者看涨的预期上升，场外大量的增量资金开始逐步入场，在多种因素的影响下从熊市转到了牛市的市场行情，从最低点 2400 点飙升到 5000 点以上，上证指数的涨幅力度是 2014 年上半年的 2.12 倍，大量的新投资者涌入股市，致使新增开户数不断上升，沪深两市日成交额连续数日突破万亿。但是在 2015 年年底股票市场迎来了熊市阶段，到 2018 年大盘指数最低降至 2449 点，整个股票市场陷入恐慌，市场赚钱效应降至冰点，个人和机构投资者陷入悲观情绪，整个市场毫无活力。自从 2018年习近平主席在上海进口博览会上提出要在上海证券交易所设立科创板之后，投资者情绪开始乐观起来，投资热情空前提高，市场先后炒作了创投概念、5G 概念、边缘计算和智能电网概念，连续多日两市成交额达万亿以上，并且在 2019 年政治局会议中，提出区块链作为核心技术自主创新的突破口，引发区块链相关概念股的全线涨停，个股出现暴涨现象。种种金融市场异象表明，当股票市场中的热点和题材受到资金炒作时，投资者则会选择积极的买入跟随，但当市场资金炒作低迷时，投资者则会选择保守观望，操作频率降低，这些投资行为方式的转变根源在于投资者在不同行情下投资者情绪的一种转换。
由于我国股票市场成立较晚，体制相对不健全，因此，我国股市素来有“政策市”的称号，受国家政策和消息面的影响较为严重。传统金融学认为投资者不会因自身情绪的波动而改变其原有的操作计划，往往偏于理性交易，获取市场消息比较完整，股票价格的波动始终稳定在其内在价值附近。然而在实际操作中恰恰会受到其自身情绪的干扰，由于受到市场情绪的刺激，投资者盲目跟随和严重的投机心理诱发了各种非理性行为的产生，部分个股股价被过分高估，致使股票价格偏离其内在价值。因此，本文将从投资者情绪的视角来分析市场存在的异象，首先对不同的市场行情进行划分，然后比较在牛市和熊市中，投资者情绪对我国股票市场总体收益影响的作用机制；最后，将我国股票市场划分为中小板、创业板和主板这三个板块，并对比分析不同行情下，投资者情绪对这三个板块市场收益率的影响效应。
第二节 本文的研究思路与内容
全文的构思如下：前文主要通过剖析和整理投资者情绪以及其对股票收益影响的相关理论与文献，在此理论基础之上选取投资者情绪代理变量，构造符合我国实情的投资者情绪综合指标，后文则通过实证分析检验不同行情下，投资者情绪对我国 A 股市场股票收益高低的影响程度，以及对我国中小板、创业板和主板市场收益的不同影响机制。具体的内容将分为五个章节予以阐述，如下所示：
第一章是绪论，在本章中首先分析了论题的背景，并利用框架导图展示了全文的研究思路与各章节的核心内容，且罗列了符合本文实际研究的操作方法，最后归纳了文章在研究过程中可能存在的一些创新点以及需要继续加强的相关部分。
第二章阐述了为下文实证研究所需要的相关理论基础以及梳理了国内外学者的有关文献。整章主要分为两个环节，第一，从当代的行为金融学理论中择取了符合本文研究的理论基础，介绍了以投资者情绪为研究核心的资产定价模型；第二，通过对比国内外学者的核心观点，研究分析关于投资者情绪概念的界定、综合指标的构建流程以及投资者情绪对股票收益所产生的总体效应和横截面效应。
第三章主要阐述了投资者情绪指标的构建过程，基于文献资料，这里选取了六个反映投资者情绪的代理变量，分别为成交量（VOL）、市盈率(PE)、融资余额(SEC)、中国证券投资者信心指数(CI)、恒生 AH 股溢价指数(PI)和百度指数(BDI)，并分析了选择该类指标的科学依据，另外，也选择了三个宏观控制变量分别为居民消费者价格指数（CPI）、生产者价格指数（PPI）、采购经理指数（PMI），然后通过主成分分析法科学标准的剔除了无关的宏观因子变量，再经过多次的残差回归分析，最终构造了符合我国市场实际运行的投资者情绪综合指数，并将其与我国上证指数的波动趋势进行叠加分析。
第四章是本文重要的实证部分，主要阐述上文构造的投资者情绪对我国 A 股市场股票收益影响的实证检验，首先，借鉴了 Pagan 和 Sossounov（2003）关于市场行情修改后的 BB 划分法，划分了牛熊市周期；接着通过描述性统计分析了全体样本和牛熊市时期投资者情绪综合指数、投资者情绪综合指数变化量以及股票收益率变化情况；然后，在 Fama-French 三因子基础之上，加入投资者情绪系统性因子建立多元回归模型，实证分析投资者情绪在牛熊市行情下对中小板、创业板和主板市场收益率的影响，从而也可以进一步分析投资者情绪对大盘股和中小盘股市场的不同影响效应。
第五章是对上文实证得到的结论进行归纳以及针对目前市场存在的问题给予合理有效的建议，个人投资者可以很好的把握自身情绪的变化，在今后的市场操作中避免情绪波动而导致非理性行为的频发，另外也为我国的市场监管者和政策制定者提供良好的意见，从而维护我国市场操作机制的健康运行。
第二章 理论基础与文献综述
第一节 理论基础
一、行为金融学理论
（一）前景理论
心理学家卡尼曼于 1979 年提出了著名的前景理论，该理论对心理学和行为科学两个学科中的相关内容进行糅合分析，其核心内容主要阐述了当经济人在面临不确定的风险时所做出的行为模式不同，并认为作为一名经济人是不完全理性的，可以通过对于未来风险的预期不同，预测人们可能将要发生的投资行为。通过一系列的实验和研究，前景理论的主要观点如下：第一，当人们的投资计划所获得的结果是盈利的时候，人们往往不会变的更加激进，反而会变得更加保守，这时候的投资者在面临获得时一般是风险规避的；第二，在充满风险的时期，投资者反而更加容易受到影响，投资者表现出来的是风险偏好的，然而当获得收益时，投资者却表现出风险厌恶的状态，更重要的是，盈利给人们带来的快乐程度要远比亏损给人们带来的痛苦程度小得多；第三，前期投资计划结果的盈亏情况，会使投资者在面临后期操作时有不同风险预期的把控，如果前期决策的结果是盈利的，即使后期亏损也可以得到一定的弥补，从而降低了投资者的厌恶程度，相反，如果前面投资结果是亏损的，后期盈利的痛苦则会更加强烈，从而提高投资者的厌恶程度。
（二）羊群效应
在我国金融市场的发展进程中，出现了一个重要的现象，那就是羊群效应，主要是指股票市场的投资者的选股策略和买卖点把握很容易受到周围环境所带来的外部影响，市场上的大多数散户投资者愿意相信所谓专业的财经评论专家以及私募机构对于未来股票市场预期的研判，从而使自己的交易行为发生改变。例如，当政策利好叠加板块领涨时，市场会表现出较高的赚钱效应，先入场者获得相对的低成本随之盈利，后来的投资者们会争先而入。而当代的行为金融学能够很好的解释这个市场普遍存在的现象，当市场大多数的个人投资者在参与市场行为时，往往趋于一致，互相比较和学习对方的投资模式，对于个股连续上涨，人们始终不能摆脱自身的贪婪心理，较多数的散户投资者都会追涨买入，始终想与市场投资者保持一致，这种投资行为模式在不断的复制，高估了个股的股价，逐渐形成金融资产价格泡沫。
第二节 文献综述
一、投资者情绪的定义
行为金融学融入了传统金融学、心理学以及社会行为科学等其他学科，是一门多元综合性学科。在各国股票市场的发展历程中发现，个人情绪的变化导致投资者在投资决策中产生了非理性行为，对于股价的波动产生重要影响，因此投资者情绪进入到学者们的研究范畴之内。但对于投资者情绪概念的界定，在不同文献中，不同的学者往往有着不同角度的定义，截止目前仍未统一。通过前文的文献梳理和分析，当今对投资者情绪的定义可分为广义的心理学角度和狭义的金融市场行为学角度。前者认为是由于投资者的偏差造成了投资者情绪的变化，如 Lee,Shleifer&Thailer（1991）认为投资者情绪是由于个人的心理状态不同或者自身存在认识偏差而影响个人情感的价值判断；Shleife&Vishn（1998）认为影响投资者形成投资信念和价值取向的一种认知过程看作是投资者情绪，后者认为投资者情绪指的是投资者对于未来资产价格充满着一种投机的预期，如 Baker&Stein（2004）认为投资者情绪作为影响金融资产价格的一个系统风险因子；Brown 和 Cliff（2004）认为投资者情绪是指在股票市场中的投机交易者对于未来资产回报的一种预期性偏差；Baker 和 Wurgler（2006）认为证券市场中存在着大量的投机交易者，而这些投机交易者对于未来股票市场的预判往往持有两种态度，即乐观和悲观态度，这些投资者所持有的风险态度被称之为投资者情绪；Baker 和 Wurgler（2007）在其原有定义基础之上，重新界定了投资者情绪概念，即投资者无法有效避免自身情感因素的干扰，在受到这些内在因素的影响之后，投资者保持对未来个人资产所带来的现金流大小的一种信念，前提是客观事实改变不了这些信念；Huang（2014）等学者认为投资者情绪是指市场交易者对于未来所能获得的现金
