上市公司资本结构与公司业绩的相关性分析——基于青海省上市公司的实证分析
摘 要
资本结构和公司业绩问题是国内外财务管理学与会计学一个具有理论价值和实践意义的研究课题。
帮写硕士论文本文采用资产负债率来反映公司的资本结构，以经济增加值指标来反映上市公司业绩，对青海省2004-2008年10家上市公司的数据进行线性回归，得出两者是否相关及相互间的变动趋势，并根据分析结果，提出优化资本结构，提高企业价值的建议。
关键词：上市公司；资本结构；公司业绩；EVA；相关性
1 引言
资本结构是指企业各种资金的构成及其比例关系，广义的资本结构是指企业全部资本价值的构成及其比例关系，它不仅包括长期资本，还包括短期资本，主要是短期债权资本，也就是将整个资产负债表的右方考虑进来，称为财务结构。狭义的资本结构是指企业各种长期资本价值的构成及其比例关系，尤其是指长期的股权资本与债权资本的构成及其比例关系。资本结构通常有两种表示方法，一是负债比率，表示长期负债与公司价值的比例关系，二是杠杆比率，表示长期负债与股东权益之间的比率关系。企业价值是指企业的内在价值，不同于利润，利润只是新创造价值的一部分，而企业价值不仅包含了新创造的价值，还包含了企业潜在的或预期的获利能力，是指公司全部资产的市场价值，即股票与负债市场价值之和，它是以一定期间属于投资者的现金流量，按照资本成本或投资机会成本贴现后的现值表示的，通常可以用企业绩效评价指标来衡量。资本结构理论是以实现企业价值最大化为目标，它不仅影响企业的资本成本和企业业绩，而且影响企业的治理结构和经理行为，进而影响一个国家或地区的总体经济增长和稳定。
在我国这个大的市场中，青海省作为一个组成部分，有着自己独特的历史背景和经济现状。“十一五”时期，国家将深入实施西部大开发战略，推进社会主义市场经济的进一步发展，青海省由于矿产资源丰富，在西部大开发战略中起着重要的作用。青海省的10家上市公司作为青海省企业的领头羊和发展经济的重要力量，其在综合开发利用资源、降低单位生产总值能耗、壮大特色产业等方面都起着不可替代的重要作用。但是，青海省由于地处我国西北内陆，其经济发展落后，资本市场缺乏一定规模且规范运作的证券中介机构，政府缺少资本运作平台，对该领域的理论研究很少涉及，处于一个基本空白的现象。因此如何根据现代资本结构理论制定企业的融资决策，对资本结构理念还很幼稚的青海省上市公司实现企业价值最大化具有更为重要的作用。本文就基于青海省的10家上市公司为例，通过其2004—2008年末的若干样本数据，研究青海省上市公司资本结构是否影响公司业绩以及怎样影响公司业绩，并根据青海省的现状，提出优化资本结构，提高企业价值的建议，使其创造更佳的绩效，促进青海经济更好的发展。
2 文献回顾
自20世纪50年代以来，西方经济学家对资本结构展开了广泛的研究，出现了如MM理论、权衡理论、代理理论、信息不对称理论、控制权理论、优序融资理论等。这些理论从效用和行为学的角度研究资本结构与公司价值、资本成本的关系，解释与指导公司的资本结构安排行为。其中MM发表的《资本成本、公司财务和投资理论》和《税收和资本成本：修正的模型》成为现代公司资本结构理论的基石和后续资本结构理论研究的逻辑起点。国内外学者对资本结构与公司绩效的相关关系做了大量的实证研究，主要有两种截然不同的观点:两者呈正相关关系和两者呈负相关关系。对于资本结构与公司绩效之间的关系，国内外尚无定论。
2.1 资本结构与公司业绩呈正相关关系
Brennan 和Schwartz（1978）提出了权衡理论，并根据权衡理论分析出公司的财务杠杆比率和绩效之间呈现出正相关的关系；Masulis.Ronald.W（1983）在资本结构与公司业绩相关性实证研究方面做检验时发现：企业业绩与负债水平正相关，且能够对企业业绩产生影响的负债水平变动范围在0.23-0.45 之间。我国王娟和杨凤林(1998)研究发现，随着负债率的提高，上市公司的盈利能力呈现上升趋势。刘明、袁国良(1999)的研究发现我国上市公司的资产负债率的高低与经营效率之间存在一定的相关性，资产负债率在0.4一0.5之间可能是上市公司最好的资产负债结构，过高过低都不利于企业效率的发挥。洪锡熙、沈艺峰 (2000)和 吕长江、王克敏(2002)及王娟、杨凤林(2002)得出盈利能力与负债率呈正相关关系。张佳林、杜颖、李京（2003）的研究发现店里行业的净资产收益率与负债比率呈显著的正相关关系,与Masulis在1983 年实证检验得出的结论相一致。
2. 2资本结构与公司业绩呈负相关关系
Myers和Mujluf（1984）提出了优序融资理论及按照优序融资理论，提出了盈利能力和账面价值财务杠杆比率之间是负相关的关系。陆正飞（1996）发现负债率与收益率负相关。陆正飞、辛宇（1998）和冯根福、吴林江、刘世彦（2000）和张则斌、朱少醒、吴健中（2000）的研究均得出上市公司的盈利能力与负债比率呈负相关。吕长江、韩慧博(2001)的研究发现，随着上市公司负债率的提高，资产利润率与每股收益都呈下降的趋势。于东智(2001)和陈维云、张宗益(2002)和胡援成(2002)得出资产负债率与公司绩效表现出较强的负相关关系。刘志彪等(2003) 的研究结果证实，企业的资本结构与其所在的产品市场上的竞争强度之间具有显著的正相关关系，同时资本结构与绩效之间存在显著的负相关关系。
3 理论假设
基于前人对资本结构与公司绩效相关性的分析，本文在借鉴了国内外学者研究成果的基础上提出以下假设：
假设1：资本结构与公司业绩呈正相关。提出这一假设的依据是，存在权衡理论和优序筹资理论以及杠杆效应，有债务的企业价值等于有相同风险但无债务企业的价值加上债务的节税利益。因此，在考虑所得税的情况下，企业价值会随负债程度的提高而增加，股东也提高收益，从而企业价值也会越大。
假设2：在理论和现实上会存在一个较为合理的负债区间。这是分析本文的一个重要假设，是基于修正MM理论和代理理论提出。认为企业资本结构会影响经理人员的工作水平和其他行为选择，从而影响企业未来现金流入和企业市场价值；公司债务的违约风险是财务杠杆系数的增函数，随着公司债权资本的增加，债权人的监督成本随之上升，债权人会要求更高的利率；均衡的企业所有权结构是由股权代理成本和债权代理成本之间的平衡关系来决定的，债权资本适度的资本结构会增加股东的价值。因此，根据这个假设去研究公司资本结构与公司业绩相关性，能得出有利于企业实现价值最大化的最优资本结构，一种动态的最优资本结构。
4 研究设计
4.1 研究样本的选取
本文的研究对象是截止2008年12月31日止青海省的十家上市公司，分别是西部矿业、青海三普、ST东盛、西宁特钢、青海华鼎、ST贤成、ST金瑞、青海明胶、盐湖钾肥、ST盐湖。从行业特点来看，分别属于制药、商业、冶金、钾肥工业、机械制造和纺织业五个行业。从资本结构上看，强外源融资，弱内源融资，其中外源融资中债权融资比重高于股权融资，上市公司的内部融资比率在20℅左右，股权融资占到外源融资的35%左右，债权融资则占到42%左右；资产负债率整体处于中上水平，但出现两极分化，平均资产负债率为55%左右， 2007年资产负债率低于50% 的有3家,，占上市公司总数30%；债务融资比例不合理，短期负债比重高，从2004年至2008年，短期负债率一直保持在60％左右。在公司业绩上增长速度较慢，净资产收益率保持在5%—19.4%之间，其中受金融危机的影响，2008年我国工业生产增速回落，钢铁作为基础原材料，受到冲击，进而引致黑色金属冶炼及压延加工业收益率大幅度下降，甚至亏损。
本论文所采用的数据来自www.sina.com上青海省上市公司的（2004—2008）年报，并进行筛选：
1．西部矿业股份有限公司2007年7月才在上海证券交易所挂牌上市，时间较短，经济行为还不够成熟，数据较少，予以剔除。
2．青海省截止2008年12月31日有4家ST上市公司，由于ST上市公司普遍处于高负债低盈利的状态，其资本结构自由控制较弱，为避免异常值的影响，剔除ST公司。
4.2 变量的选取
资本结构问题总的来说是负债资本的比例问题，即负债在企业全部资本中所占的比重，因此本文从狭义的资本结构角度出发，选取负债比率，表示长期负债与公司价值的比例关系，选用企业绩效评价值指标衡量公司价值。在企业绩效指标的问题上，可以分为两类，单一指标和综合指标的绩效衡量，其中单一指标的绩效衡量有会计利润、净资产收益率、托宾Q值、EVA、投资报酬率、及净利率等，综合绩效指标的衡量从财务指标和非财务指标两方面的衡量。由于单一指标比较直观，可以进行定量分析，选取单一指标EVA衡量公司业绩。同时为了能全面的反映青海省上市公司的经营状况，选取资本结构（资产负债率）和公司业绩（EVA）指标的加权平均数进行分析，其中资产负债率用各个公司的总资产作为权数进行加权平均，EVA选取各个公司的资本总额作为权数进行加权平均。
1．资产负债率是企业全部负债占总资产的比率，是反映一个企业经济实力以及债权人资产安全程度的重要指标，它不仅反映了债权人权益受保护的程度，还反映了企业将来筹措新资金的能力。
从经营者的立场看，如果举债很大，超出债权人心理承受程度，企业就很难举债。如果企业不举债，或负债比例很小，说明企业利用债权人资本进行经营活动的能力很差。因此，企业借入资本决策时，必须充分估计预期的利润和增加的风险，在二者之间权衡利害得失，作出正确决策，这就是资本结构要解决的
