本文是一篇经济法论文，本文基于金融期货市场的视角，研究了卖空机制的法律监管问题。研究结论为在卖空机制的监管问题上应当率先在相关监管法律法规中明晰卖空行为的法律概念，尤其是金融期货、期权及其他衍生品交易的监管规则同市场操纵违法交易行为的区分。完善熔断、信息披露、大户持仓报告等制度的法律规范。对启动跨市场禁空措施进行依法赋权，使卖空限市措施兼具合法性和适当性。并提出构建跨市场监管的上位法为卖空机制的法律监管提供新的监管路径。
第一章 卖空机制监管的基础理论
1.1 卖空机制的概述
1.1.1 卖空机制的基本概念
卖空也被称为“做空”，在我国法律语境中没有对卖空交易作具体界定，也没有针对卖空交易的法律术语，目前卖空交易尚且属于金融行业的通行概念。在美国证券交易委员会（以下称为 SEC）制定的 SHO 规则中对卖空交易的概念定义为投资者出售自己尚未获得所有权的证券的行为，或者投资者使用借记于自己账户的证券完成交割的出售行为。国际证券委员会组织认为特定的交易是否属于卖空活动取决于两个因素存在，其一是有出售证券的行为，其二是买方不拥有该证券。将卖出的证券即囊括了“借入-卖出-归还”的信用交易模式下的证券，也涵盖了借记在账户中以确保其拥有到期前买入平仓或现金交割的实力的证券。
卖空机制是与做多机制互为表里的运作机制，以金融期货市场内各类已被现行交易制度所允许的卖空交易行为为基础。从场内金融期货市场的范围探讨卖空机制的法律监管问题，卖空机制是投资者在对单支股票、单一行业股指或 A 股指数的未来走向持看跌的态度时，为冲抵现货市场的投入成本或满足投机获利动机而采取的操作行为及与此相关的制度总和。
1.1.2 我国现有卖空操作的金融期货工具简述
金融期货通常被描述为：“一种金融工具，其价值取决(或衍生)于其他更基础的标的变量的价值。而金融期货从其特点上分析其属于射幸合同一类，在交易双方中，其中一方的收益来源于出现合同约定的一个(或一组)外在的、将来的、不确定的事件、价值以及其他数值的结果；其中一方所希望的结果一定与另一方所希望的结果相反。[2]基于这些特点，衍生品可以被交易者用于对冲已经存在的风险或仅仅用于投机。事实上，使用衍生品对冲风险通常被认为是其存在的最重要原因和对社会最重要的价值。
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1.2 卖空交易行为的法律界定
1.2.1 卖空—合法交易行为
因融资融券于 2010 年首次在我国证券市场推行，融券卖空是证券市场上最早可以进行卖空操作的金融交易方式，因此在探讨金融监管的相关文献中多将卖空交易定义为投资者在不持有特定证券时, 卖出该证券, 并在事后向证券出借人归还该证券，且归还方式通常是从市场上购买该证券。[5]然而随着我国内地的金融市场不断发展成熟，金融衍生产品的推陈出新以及多空共存的双边交易市场的诞生。对卖空交易行为的定义已不仅限于“借入-卖出-归还”的信用交易模式。
以中国金融期货交易所推出的股票指数期货合约的交易模式为例，可以通过金融交易工具自身的交易规则，以确保在卖空后可以有顺利交割或平仓的资质即可以实现卖空交易操作的方式。因此可以借鉴上文所述的美国 SHO 规则中对“卖空”的规范定义，将卖空的定义辐射范围扩大，极尽涵盖具有卖空性质的交易模式。即投资者出售自己尚未获得所有权的证券的行为，或者投资者使用借记于自己账户的证券完成交割的出售行为。将卖出的证券包括了借记在账户中的证券就由此在法律概念上将不再局限于“借用”并“归还”的模式。在股票指数期货合约的交易中以相关股票指数为标的物，以特定的卖出方向缔结一份期货合约，在缴纳足够保证金的前提下即可担保其拥有到期前买入平仓或现金交割的实力和权利，而非需要另外获得借用而来的证券。即使是报以套利目的、单边持仓空方的投机者也无需确定持有标的物。
因此在未来的卖空法律法规定义中，可以仅把握“持空出卖行为”以及“利用证券价格下跌获利”的两个界定标准。不再将具体市场中某一交易模式作为其定义标准，将更有利于现货与期货市场之间对冲机制的建立，对卖空机制进行实际有效的监管以及获得对跨市场卖空交易进行统一监管的法律规范文本支撑。
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第二章 域外卖空机制法律监管的借鉴和启示
2.1 域外对卖空行为的监管经验
2.1.1 美国市场对卖空的监管实践
美国是世界上最先推出股票指数期货的国家，因此卖空制度在美国期货市场也较为普遍。美国现今已经建立了一套较为完善的自下而上的“诱发式”的卖空机制风险管理制度和监督管理系统。由作为权力机构的会员大会（股东大会）制定市场准入、信息交换、交易结算等监管规则；由作为执行机构的理事会（董事会）通过内设场内监督委员会、仲裁委员会及道德委员会等职能部门执行规则。 14 凭借一线监管优势监测市场交易信息并及时向监管机构反馈；金融期货等交易往往都在交易所发生，而针对于交易所自己也建立了完善的管理制度。因为在期货交易过程之中，涉及众多资本市场的参与者，这就必须要求，交易所本身应当具有极高的风险防范能力以及风险应对机制。根据美国卖空机制的研究发现，CME 在 1987 年股灾发生之后，对于股市、期货市场等金融交易领域，发生的潜在风险，已经进行了相应的应对预案。在那一时期，美国已经引入了股指期货的熔断机制以及涨停跌板制，这就使得当美国市场经济处于不平稳发展的时期，从交易所以及投资者的角度，有了相对良好的应急预案与应急措施，熔断机制的引入，对于风险防范能力的提升起到了促进作用。CME 还建立了完善的五级结算以及财务风险防范管理机制，从多个角度来保障资本的稳定性，除了需要缴纳履约保证金存款以外，还需要会员持有并抵押相应的股票市值，同时从交易手续费中预留出盈余资金，并根据会员所持有的股权和基金数值，依照风险来缴纳相应的安全存款。美国政府对于股指期货实施了严格的监督和管理制度，以此来保障卖空机制不会对资金的整体运营产生较大的影响。
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2.2 域外经验对我国卖空监管的借鉴意义
2.2.1 借鉴域外熔断规则
域外经验对于我国卖空机制以及有效监管具有重要的指导意义与作用。首先应当借鉴域外的熔断规则。熔断机制有广义与狭义两种概念，广义上的熔断机制是指为了控制股票、期货或者其他金融期货，在交易过程中产生较大的风险，在单日交易价格设置了一定的价格浮动区间，如果触及到上线，或者是价格的下限，交易就会自动终止，这就是熔断机制的广义内涵。而狭义上的熔断机制，则是专指在期货交易过程中，价格设置在一定固定的区间，如果触及到价格的上下区间，就会终止交易。熔断机制与电路的原理相似，都是为了保护交易权利人的合法权益，避免承担不必要的风险与损失，因而产生的一种保护机制。
熔断机制最早起源于美国，美国在证券交易过程之中率先采用了熔断机制，正是基于纽约股票市场发生了崩盘事件，美国期货交易委员会便制定出熔断机制来解决市场交易的巨大纠纷。而我国期货也将引入熔断制度，设置了每股上限，对于涨跌幅的限制进行了具体的规定。熔断机制也分为两个阶段，一个是熔而不断，另一个是彻底熔断。熔断机制是我国借鉴外国先进经验，并根据我国市场经济制度以及资本市场交易现状而进行制定的，具有中国特色的熔断机制。商品期货交易中并没有设置完整的熔断机制，但是为了更好的防范风险的发生，熔断机制的引用能够起到一个灵活的调解器的作用。熔断机制的本质就是在涨跌停板制度启动之前，而引用的一项临时性措施，做好一个挡板，给市场更多自我调节的空间，并向投资者发放出风险防范的信号。同时，熔断机制的设立也在特定时期为相关市场经营者参与者以及控制者寻求积极有效的解决方式来争取时间，从而来减少卖空机制引发的市场弊端。
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第三章 中国卖空制度监管存在的法律问题......................21
3.12015 年股市异常波动事件简述.......................21
3.1.1 2015 年 6 月股市回顾...............................21
3.1.2 恶意卖空的市场操纵案件.......................21
第四章 中国卖空机制法律监管的路径....................27
4.1 建立卖空机制监管的法律法规.........................27
4.1.1 明晰卖空行为的法律概念认定..................27
4.1.2 细化期货市场规范中关于金融期货交易的规定...................28
第四章 中国卖空机制法律监管的路径
4.1 建立卖空机制监管的法律法规
4.1.1 明晰卖空行为的法律概念认定
首先在卖空机制的监管问题上应当率先在相关监管法律法规中明晰卖空行为的法律概念。在即将修订的《期货法》中将卖空交易概念加以界定，在金融期货的相关规范中予以使用。将卖空的定义辐射范围扩大，即投资者出售自己尚未获得所有权的证券的行为，或者投资者使用借记于自己账户的证券完成交割的出售行为。除此之外，在对合法的卖空行为和于法律所禁止的利用卖空交易进行市场操纵行为之间在行为构成上予以法律上的区分。
在实践中存在着许多并无违法性的看空甚至唱空行为，一些卖空机构会搜寻值得卖空的个股或行业基本面在投入大量资源调研后发布做空报告。在针对个股卖空的过程中还可以起到监督企业合法经营的作用。其中北京中能兴业投资公司曾就探索看空报告和市场操纵之间的区分致函证监会，得到了先实行卖空交易后发布不涉及投资分析的符合客观事实的看空报告尚未有法律明确禁止的答复。《证券法》要求证券投资咨询机构发布的信息必须全面、真
