本文是一篇财务会计论文,笔者认为政府对企业社会责任建设要求不断提高使得对社会责任信息披露的研究有着重要的现实意义。对于任何信息披露,重点都在于其提供的信息是否具有信息含量,因此对于社会责任信息含量的研究则是重中之重。信息披露质量一方面以企业内部治理为保证,另一方面可以结合政策法律、信息监管、地区行业等多个角度来研究社会责任对资本市场的影响。而对于不同披露形式带来的差异仍有较多角度值得深入探究,随着政府政策不断规范和深化,对社会责任的研究将具有更大的方向和空间。
1 绪论
1.1 研究背景与意义
1.1.1 研究背景
资本市场的作用主要体现在通过股价信息传导机制来优化资源配置效率,作为维护经济平稳运行的重要保证,其健康持续发展对于实体经济有序发展起到了关键的作用。我国资本市场逐渐由单一向多样化发展,产品结构体系逐渐由简单向复杂化发展,交易体系也逐渐由信息化向智能化发展。但考虑到我国正处于经济转轨时期以及未完全建立起成熟市场机制,我国资本市场仍面临诸多不确定因素,法律和监管机制的不完善和资本市场中存在的大量不成熟投资者,这些因素都加剧了我国股价暴跌的风险。近几年我国资本市场经历了多次“暴涨暴跌”,最具代表的是 2016 年发生的“千股集体跌停”以及 2018 年发生的长生生物“疫苗事件”,都产生了极其恶劣的后果:一方面侵害到投资者利益,引发投资者对资本市场的抵触心理,市场流动性下降,交易成本增加,降低市场效率,增加市场风险;另一方面给实体经济的有序健康发展也带来严重阻碍。考虑到股价崩盘造成的严重后果,如何有效降低股价崩盘风险成为资本市场研究一项热点话题。当前股价崩盘风险研究普遍以管理层“捂盘”假说为基础,认为管理层出于自利原因,对企业负面消息瞒而不报,致使坏消息不断累积至企业可承受上限值,并在短时间内向市场集中释放,引发股价急剧下跌。据此,降低股价崩盘风险的关键在于缓解信息不对称与代理冲突。
对于缓解信息不对称和代理问题,信息披露发挥重要作用,真实、完整、公允的信息为市场合理配置资源提供了依据和保障。企业财务报告一直被视为利益相关者获取企业信息的关键渠道,但是随着信息渠道的不断扩充,一些非财务信息逐渐得到投资者的关注。非财务信息同样可以反映企业生产经营、投融资决策活动信息,满足利益相关者需求,帮助他们评判企业价值,识别企业风险,做出正确投资决策。得益于我国政府不断推动与倡导,使得企业社会责任在近年来不断地完善与发展。从 2008 年上交所发布《上海证券交易所上市公司环境信息披露指引》的通知,首次就社会责任信息披露做出说明。到 2015 年我国政府提出“创新、协调、绿色、开放、共享”五大发展理念,企业的社会责任问题不再只是普通的社会问题,而是逐渐成为中央政府高度重视的政治问题。与此同时,政府也相继出台一系列政策积极倡议企业对所承担的社会责任进行公开披露。并在 2018 年证监会第 29 号公告修订的《上市公司治理准则》中,明确提出上市公司应按照有关部门规定和要求,披露企业承担和履行社会责任的具体情况。据《中国企业社会责任报告蓝皮书》和“润灵环球”企业社会责任评级机构网站数据显示,自2008 年起,我国披露社会责任报告企业数量逐年攀升,披露质量也在不断提升,但仍存在内容随意空泛,表现形式单一,报告结构混乱,参照标准不清导致报告分类混乱等现象。社会责任信息与其他非财务信息不同,它本身具有一种企业信息简化作用,对于非专业投资者来说,披露社会责任,尤其是自愿披露社会责任,常被视作向投资者提供一种诚信经营的正面信息,能够吸引责任感较强的投资者进行投资,增加企业价值。在此背景下,披露社会责任信息的企业可以被认为经营良好?社会责任信息披露是否发挥了“沟通效应”,预警股价崩盘风险?对社会责任信息披露与股价崩盘风险关系的研究有着深刻的现实意义。
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1.2 研究思路与论文框架
1.2.1 研究思路
本文将企业社会责任信息披露、股价同步性与股价崩盘风险三者纳入同一分析框架内。首先,从披露质量和披露形式两个角度,分析社会责任信息披露对股价崩盘风险的影响;其次,结合产权性质,讨论不同产权性质上述关系是否存在差异。最后,对不同披露形式对股价崩盘风险造成的差异影响,进行内在路径分析,探究股价同步性是否在两者关系中发挥中介作用。建立模型、进行实证检验分析,结果证明:高质量社会责任信息披露可以有效降低股价崩盘风险;披露形式对股价崩盘风险影响具有显著差异,其中,强制披露提高股价崩盘风险,自愿披露降低股价崩盘风险;相较于国有企业,非国有企业披露质量和披露形式对股价崩盘风险影响效果更显著;股价同步性两者关系中发挥部分中介作用,即强制披露通过提升股价同步性增加股价崩盘风险;自愿披露则通过降低股价同步性抑制股价崩盘风险。
1.2.2 论文框架
围绕研究主题,本文由以下六个部分组成,具体框架安排如下:
第一部分是绪论。该部分首先介绍了本文的研究背景,详细阐述选题的理论意义和现实意义。其次,理清本文研究思路,设计文章的结构框架。最后阐述本文使用的研究方法并点明创新点所在。
第二部分是理论基础和文献综述。该部分界定了研究涉及的相关概念,阐述了理论基础以及相关文献综述。从企业社会责任信息披露、股价崩盘风险、股价同步性的关系梳理了国内外学者的相关研究,并对现有研究进行了述评。
第三部分是研究假设。该部分详细分析了社会责任信息披露质量、披露形式对股价崩盘风险的影响,探讨了不同产权性质下,国有企业与非国有企业是否差异对上述关系的影响。
第四部分是研究设计。首先,根据本文实证分析所需样本数据分别介绍其数据来源和筛选过程;其次,介绍本文主要变量的衡量方法以及控制变量的选取;最后,参考相关权威文献,建立实证模型。
第五部分是实证研究。首先,对本文选用的相关变量进行描述性统计及相关性分析;其次,实证检验本文的主假设,即社会责任信息披露质量、披露形式对股价崩盘风险的影响;结合产权性质,以国有企业与非国有企业作为分组依据,检验不同产权性质下,披露质量和披露形式与股价崩盘风险的关系;再次,对实证分析主要逻辑进行稳健性验证,包括:样本自选择问题、内生性问题等影响结果稳健性的因素。最后,对披露形式对股价崩盘风险产生影响的传导路径进行进一步检验。验证股价同步性是否在披露形式与股价崩盘风险关系中发挥的中介作用。
第六部分是结论与展望。该部分系统性梳理了本文的研究过程,根据实证结果归纳总结出本文的研究结论。并根据研究结论提出政策建议并总结本文研究的局限性,期望能对相关各方有所启发。
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2 理论基础与文献综述
2.1 关键概念界定
2.1.1 股价崩盘风险
公司层面的股价崩盘风险是指个股收益出现极端负值的概率[1],反映公司股价短期的急剧波动风险。在有效市场中,股价能够反映市场中可获得的所有信息,并随时间随机波动。由于消息分布对称,好消息和坏消息的出现也是随机无规律的,股票回报的分布也会随之对称[2]。在这种情况下,公司发生股价崩盘的可能性很低。随着现代企业的两权分离,管理者通常掌握更多企业真实信息,并处于信息优势地位。这种信息优势不仅会激发管理者自利动机,如建立商业帝国、职位晋升、在职消费等,还可能用来隐藏企业的不良信息,且投资者无法及时发现这一行为。此外,不断积累的负面消息会使得企业的潜在风险不断加剧,当负面消息过载超过企业可承受上限值时,继续隐藏负面消息会导致成本大于收益,此时企业将无法继续隐瞒,导致短时间大量负面消息集中向市场释放,对资本市场带来巨大冲击,引发股价崩盘[3]。
2.1.2 企业社会责任信息披露
“企业社会责任”的概念最早由英国学者 Oliver Sheldon 提出,他将企业社会责任与满足企业内外部支持者需求的责任联系起来。此后,许多学者对企业社会责任的内涵进行定义和拓展,从社会责任古典理论将企业唯一社会责任定义为追求企业利润最大化,即一维论[4];到后来社会责任被划分成为内在责任和外在责任,内在责任是保证企业持续发展,外在责任是应维护社会发展,即二维论;再到美国经济发展委员会将企业社会责任定义为以经济责任为内核,从对企业的责任辐射到对社会环境的责任的三个同心圆,即三维论;企业社会责任的内涵不断丰富、概念也逐步具体化。1979 年 Carroll提出企业社会责任的“金字塔模型”,即将企业社会责任由低到高划分成为经济责任、法律责任、伦理责任、慈善责任四种责任[5],企业不仅需要履行经济责任和法律责任,还需要响应社会需求,做有利于社会的行为,不做不利于社会的行为,对企业提出了道德要求,需对社会环境内各种支持者担负起必要责任。此后这一模型被学术界广为采用。
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2.2 信息不对称理论
市场经济中存在大量信息,各类信息使用者对信息选择侧重不同,对于信息的掌握程度也存在差异。例如,信息掌握较多者在市场经济中往往占据信息优势地位。相反地,信息掌握不充分者由于缺乏信息在市场中处于信息劣势地位。这种非对称性信息可分为事前不对称和事后不对称,事前不对称会带来逆向选择,事后不对称会引发道德风险,都会造成市场失灵[6]。逆向选择是指信息优势者利用自身的信息优势与信息劣势者进行不公平交易,以损害信息劣势者的利益而来换取自身超额收益,如管理者或内部人总是掌握更多有关于企业某方面的重要信息,此时他们可能利用手中信息进行决策来提高自身的收益。这一行为可看作是以牺牲外部投资者的利益为代价来谋取自身超额利益的机会主义行为,再如管理者通过操纵企业信息来增加自身股票期权价值或向分析师或投资者推迟或选择性披露信息,同样是牺牲普通投资者利益来为自己获利。因而