本文是一篇财务会计论文，本文分析了上海城投控股引入弘毅上海的动因及弘毅上海参与混改的原因，并进一步分析了 PE 参与混改后的治理效应和经济后果，研究表明弘毅上海参与混改后，上海城投控股实现了股权结构优化，健全了公司治理机制，提高了公司经营决策的灵活性，并在一定程度上提高国有资本的竞争力。本文的研究结论如下：（1）PE 会按照产业资本的模式长期投资，助力国企混改实现产权多元化、健全法人治理结构，从而提高国企的经营决策的灵活性。国企混合所有制改革的最终目的在于机制再造。弘毅上海参与混改之后，成为上海城投控股的第二大股东，优化了上海城投控股的股权结构。弘毅上海派驻董事入驻董事会，强化了公司的监督与约束机制，缓解了因信息不对称带来的委托代理问题，同时通过市场化选聘制度增强管理层的积极性。同时，上海城投控股引入 PE 后，健全了“股东会、董事会、监事会”治理架构，完善了公司的现代企业治理机制，提高了国企经营决策的灵活性。
第一章 绪论
第一节 研究背景
党的十八届三中全会发布的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》（以下简称《决定》）中指出：要积极发展混合所有制经济。发展混合所有制经济有利于提高国有资本的运作效率、提高国有企业的竞争力、实现国有资产保值增值；另一方面，也有利于各种所有制资本取长补短、相互促进、共同发展。因此，《决定》肯定了国有经济和其他所有制经济发展为混合所有制经济的积极意义，同时允许非国有资本参与国有资本投资项目。
根据《决定》所制定的国有企业改革战略部署，中央及地方政府各部门也都相继发布适应本地区国企混改政策，其中也出现关于设立或引入私募股权投资基金（以下简称PE）参与国企混改的相关方案。随着混改的深入，PE 参与国企混改成为新一轮改革的重要形式。PE 参与混改的机制灵活，可以以并购重组、共同成立并购基金等多种方式参与混改，且 PE 作为长期投资者会积极参与国企的治理，具有改善国企股权结构单一、经济效率低、治理机制不规范、融资成本高等作用。
本文基于 PE 参与国企混改展开研究，以弘毅上海以近 18 亿元入股上海城投控股这一上海国资国企改革事件为案例，分析国有企业选择 PE 参与混改的原因，从股权结构、治理机制、经营决策角度探寻混改背景下 PE 参与国企的治理效应，分析引入 PE 参与混改的经济后果，得出 PE 参与国企混改具有提高国有资本竞争力的正向效应。
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第二节 研究目的及意义
一、理论意义
国企混合所有制改革的现有研究主要集中在 PE 的运作模式、退出机制以及对于企业绩效、创新等方面的影响，结合非国有资本中战略投资者进行分析的文章较少，涉及战略投资者中私募股权投资基金的更少。本文将着重分析和解决 PE 参与国企混改对于国企治理效应的研究，拓展了我国国企混合所有制改革的研究。
相较于欧美等发达国家，PE 在中国的发展历程较短，投资者的规模、投资者的专业水平、退出路径的完善程度等仍然存在较大差距。股权投资工具是一种重要的投资力量，过去的混改对此关注甚少。随着股权投资工具的不断发展与创新，这一工具在混改中的作用越来越重要。现有文献对上述案例的研究较少，笔者将此作为突破口，分析 PE 参与混改对于国企治理效应的影响，补充现有国企混合所有制改革及 PE 参与国企混改的研究成果。
二、实际意义
PE 作为新型的股权投资工具，具有降低国企融资成本、改善国企治理结构、健全激励约束机制的作用，符合积极发展混合所有制经济的政策，也符合国企混改中建立现代企业制度的目标。为了更好地结合中国特色社会主义所处的阶段和混合所有制改革宏观环境，本文希望通过上海城投控股的个案研究，分析 PE 在国企混改中发挥的作用，国企引入 PE 参与混改对其股权结构、治理机制及经营决策的改善，以期对国企引入 PE 参与混改提供参考样本，在混改中发挥 PE 的真正优势，促进经济发展和增强国企实力。因此，在我国，随着 PE 在国企混合所有制改革中的作用越来越重要，研究上海城投控股引入弘毅上海参与混改具有现实意义。
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第二章 文献综述与理论分析
第一节 相关概念界定
一、混合所有制改革
党的第十五届四中全会于 1999 年通过《中共中央关于国有企业改革和发展若干重大问题的决定》，第一次提出混合所有制的概念，即应建立和完善社会主义市场经济体制，实现公有制与市场经济的有效结合，国有企业特别是国有优质企业通过上市、合资、相互参股等形式发展股份制与混合所有制经济。党的十八届三中全会于 2013 年通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》明确了“混合所有制改革”的概念，指出目前改革进入攻坚期，需要积极发展混合所有制经济，支持国有资本与非国有资本交叉持股，发展混合所有制经济。
本文关于混合所有制改革的概念参考学者綦好东等（2017）的《国有企业混合所有制改革：动力、阻力与实现路径》，即混合所有制改革是针对国企一股独大的问题，非国有资本通过首次公开上市、参股、员工持股等途径实现参与国企混改，以期实现国企股权多元化，促进各类所有制资本取长补短、促进国企拥有现代企业制度的制度创新。
二、私募股权投资基金
私募股权投资基金（Private Equity，简称 PE）的理论研究始于 20 世纪 70 年代,并在 20 世纪 90 年代迅速发展。国际上关于 PE 的定义存在很多见解。其中美国风险投资协会以及美国两家最重要的研究机构 Venture Economics 与 Venture One 将 PE 的概念分为狭义和广义，PE 的狭义范围为收购基金、夹层投资基金、基金的基金以及二级投资基金等，PE 的广义范围则在此基础上包括风险投资基金。
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第二节 文献综述
一、国企混改的动因
Yu（2014）认为中央推动国企混改的初衷是解决中国现有经济运行中存在的问题，因此唯有国企改革的顺利发展才能真正实现国内经济发展方式的转变。本文结合现有文献，从国企运行效率低、国企治理结构不规范、国企缺乏有效监管角度对混改原因进行阐述。
（一）国企运行效率低
国有企业在参与市场化竞争之前首先属于国有资产，不可避免的存在行政信号先于价格信号的情况，在特殊情况下还会牺牲价格因素，导致国企运行效率偏低（Boycko et al,1996）。刘小玄（2000）同样认同国有企业因其管理体制导致运行效率低，附带效率损失大（刘瑞明等，2010），创新效率和动力不足（董晓庆等，2014；Weietal，2017）。国资委为国企的实际控制人，存在“裁判员和运动员”双重身份，政治因素导致国企缺乏有效的职责分割，存在运行效率低的现象（杨卫东，2014）。
因此在新一轮混改中国企希望通过混合所有制改革解决国有企业管理理念不够开放、管理模式需要变通的问题（曾守平，2015），实现国有资产管理体制的革新，提高国企运行效率。
（二）国企治理机制不规范
国企治理机制不够规范，一方面表现在股权结构和董事会结构上。国有股权在国有企业中“一股独大”，董事会多以内部董事和控股股东代表为主，大股东存在“内部人控制”，话语权较大，“越位”干预业务经营，甚至因缺乏制衡损害中小股东利益（中国社会科学院工业经济研究所课题组，2014）。
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第三章 案例介绍 ................................... 20
第一节 混改双方背景介绍 ..................................... 20
一、上海城投控股 ................................ 20
二、弘毅上海 .......................................... 21
第四章 案例分析 .................................... 24
第一节 引入 PE 参与混改的动因 ................................ 24
一、上海城投控股的混改动因 ....................................... 24
二、弘毅上海参与混改的原因 ............................... 26
第五章 研究结论与启示 ............................... 49
第一节 研究结论 ................................ 49
第二节 启示 ......................... 50
第四章 案例分析
第一节 引入 PE 参与混改的动因
一、上海城投控股的混改动因
（一）健全法人治理结构
在经济全球化和科技进步不断发展的形势下，国有企业面临着日趋激烈的市场竞争。上海城投控股作为国有企业，想要激发企业活力，提高经营管理效率，提升企业经营业绩，就必须建立和完善法人结构，实现公有制与市场经济的有效结合。在混合所有制改革之前，上海城投控股的控股股东为上海城投（持股比例为 55.61%），而持有公司 1%股份以上的股东为申银万国证券有限公司和招商银行股份有限公司的股票型证券投资基金，分别持有公司 1.81%和 1.00%的股份，属于公司的财务投资者。因此，从股权结构上分析，上海城投控股的控股股东为上海城投，且对公司绝对控股，实际控制人为上海国资委，以国资资本为主导，管理体制上存在一股独大的现象，非国有股东无法对大股东实现股权制衡。
此外，上海城投控股在实行混合所有
