本文是一篇工程项目管理论文，本文通过结合理论分析和实证分析进行研究，选用我国深沪A股主板、中小板以及创业板的上市公司在2014年１月１日至2019年12月31日间的1509起并购案例作为样本。利用多元线性回归模型，将对赌协议对并购绩效的影响进行分解。
1绪论
1.1 研究背景和研究意义
1.1.1 研究背景
随着市场经济不断地发展和变化，并购已经成为公司扩大经营规模、优化资源配置、实现战略发展目标的重要方式之一。公司可以通过并购快速有效地获取所需资源，确保产品竞争力，扩大版图，增加盈利，实现企业价值提升。
并购的核心在于对并购标的进行合理估值，但由于在公司并购过程中，普遍存在信息不对称问题。作为在信息资源中处于劣势的一方，并购方掌握的信息可能是被并购方为了促成并购而美化、造假或删减的信息，由此导致并购方做出的估值不合理。如果估值过高，将会对中小股东造成伤害；估值过低，也可能会造成并购效率低下或延期。尽管有前期和第三方调查，也会出现信息不对称的情况，最终导致并购完成后达不到预期效果甚至并购失败。为了解决这一困境，对赌协议在企业并购中得以广泛应用，降低了双方的信息不对称性，对被并购方管理层有很好的激励作用从而增加了并购的成功率。可以将其看作是一种估值调整机制，利用相关协议，在被并购方违约时得到一定的补偿，投资方能够根据协议规定保护自身权益，降低风险。此外，对赌协议也可以为标的公司管理层提供激励，以实现其对赌目标。同时也更有效的进行经营管理，为公司创造更多价值，促进其业务发展，并购双方达到共赢局面。由于其具有较强的抗风险能力，因此，其在我国的证券市场中得到了较多的运用。对赌协议被认为是被并购方违反合同时可以根据合同条款获得补偿的保护机制，对赌协议能够有效地保护投资方的权益。此外，对赌协议还能够激发标的公司管理层为达到对赌目标，更用心地实施经营管理，创造价值，促进业绩增长，让收购双方收购达到共赢局面。由于其具有较强的估值调整能力和抗风险作用，因此，对赌协议在我国的资本市场中得到了较多的运用。
1.2 研究思路与内容
本文在理论分析和文献研究的基础上，拟搭建多元线性回归模型，将对赌协议对长短期并购绩效的影响和对赌协议各项条款对长短期并购绩效的影响进行实证分析。
本文由绪论、文献综述、理论分析和研究假设、实证分析、结论和展望等五章组成，具体如下：
第一章为绪论。在关于研究背景和意义的部分介绍了对赌协议及其在并购中的作用。同时介绍了在并购交易中利用对赌协议的背景和发展过程。在现有研究成果的基础上，提出了目前对赌协议使用的主要作用。对赌类型不一，本文着重研究的是利润承诺类型的对赌协议对并购绩效的影响，然后此基础上进一步研究对赌协议中条款设置（包括业绩承诺水平、补偿方向、补偿内容和对赌期数）对并购绩效的影响。为了更好的展示并购项目中对赌安排的绩效影响，还将设置一组未签订对赌的样本作为对照组，对比分析对赌协议的效果差异。
第二章为文献综述。分别收集和梳理国内外相关研究，发现关于对赌协议条款中业绩承诺水平对并购绩效的影响比较多，但是对于其他条款的研究较少。同时发现研究对赌与短期绩效的关系的文献较多，而进一步研究其与长期绩效关系的文献较少。我国对赌式并购的相关研究主要集中在法律风险和会计处理上，研究文献往往以案例的形式呈现。
第三章是理论分析和研究假设，总结了公司并购和对赌协议涉及的主要理论基础。随后文章从并购方并购行为入手，首先分析了公司并购项目中签订对赌可以缓解企业并购中存在的信息不对称问题，能够降低并购成本与风险。另外本文还研究了对赌协议的具体条款对并购长短期业绩的作用，以及标的公司可能存在的短视行为对并购后公司业绩的影响。在对文献和理论进行分析后，本文提出了五个假设。
第四章是实证分析，为了研究提出的假设，本文进行严谨的样本筛选、变量选择、模型搭建，然后进行实证分析证明假设，最后对实证结果进行稳定性检验。
第五章是结论和展望，总结了论文理论分析和实证验证的主要结论，解释了不足之处，并提出未来研究的方向。
2 文献综述
2.1 关于对赌协议的动因研究
Barbopoulos等人（2013）从信息不对称理论研究了英国并购案例，认为可以通过精心设计对赌协议的方式，来降低由于信息不对称而导致的逆向选择和道德风险等问题。由此督促承诺方更努力的完成对赌目标，改善企业经营，提升企业价值。Dionne（2015）也从信息不对称理论角度出发，通过研究在美国1000多例的并购事件进行实证分析，发现双方存在信息壁垒。并购方对标的企业的信息掌握不够完全会在并购中产生明显影响，这会影响并购价格，同时也增大并购方的风险。对赌协议作为有效的估值调整工具能够有效地降低信息不对称带来的并购溢价和并购风险。Richard（2008）等学者对对赌式并购所带来的协同效应方面的影响进行了实证。他们对样本进行了抽样，结果显示大多数企业都通过并购显著地提高了企业整体的业绩绩效，从而证明了对赌式并购对企业起到了积极的影响。刘华（2015）将信息不对称理论和激励理论相融合，研究发现在股权投资过程中，对赌可以提供多种约束条件来保护投资人的权益。另外，对赌还能用于对企业的经营管理并能对职工进行有效激励，达到了双赢的效果。Cadman等（2014）认为对赌协议虽然存在一定风险，但是能对并购进行估值调整。合理有效的协议条款可以激励标的企业管理层和员工更加努力的工作。刘子亚、张建平和裘丽（2015）通过对具有创投基金的创业板上市公司进行研究发现，在创投基金中，对赌是一种能够尽量保证估值合理的估值调整工具。它既能够给创投基金提供快速的融资，又能够对创投基金的权益提供更好的保护。
2.2 关于对赌协议与并购绩效文献研究
在企业并购的发展进程中容易出现许多问题，比如并购前的信息不对称容易造成估值过高，并购成本过大。也有承诺方在对赌履行过程中欺瞒造假行为，还有并购完成后并购双方的资源整合存在问题等等。正确地设计并合理运用对赌协议，可以有效地减少双方摩擦，从而降低并购风险。此外，还可以运用对赌协议的激励理论和委托代理理论，来提高被并企业管理者的积极性。并购双方形成一致目标，从而提高企业价值。
Kohers等人（2000）首先从信息不对称理论入手，对比研究了签订对赌和不签订对赌的企业并购绩效，分析了1984-1996年美国938宗签订对赌协议的企业并购绩效。结果表明采用对赌协议后，可以有效打破信息壁垒，纠正估值风险，并购方在并购后三年内都获得超额利润收益。米咏梅（2009）认为对赌协议本质上具有选择期权属性，它是一种金融衍生品，能够让公司受到来自外界的无形的压力，激励标的公司管理者产生更好的经营业绩。除了激励外，也有打破信息壁垒的作用，让并购双方的权益都得到一定的保护。Elmer（2012）提出，对赌协议的内容组成比较复杂，业绩承诺目标、对赌期限、补偿方式等因素都会极大地影响对赌协议的履行。董晴等（2014)通过对濮耐股份与四川双马两家公司之间的对赌并购进行建模分析。结果表明，在两种补偿方式下，股份补偿与现金补偿所能获得的并购绩效是不同的。在股份补偿下，中小股东能够最大限度地发挥自己的股权价值，从而获得更大的利益。荣麟和朱启贵（2018）从信息不对称和委托代理理论的角度，对采用对赌协议是否能有效降低信息不对称带来的委托代理成本，显著提高并购方的并购绩效进行了研究。实证研究证实了这样的观点：在涉及A股的并购交易中，并购对赌安排明显改善了短期股价的表现，而涉及非关联方的并购交易也明显改善了公司业绩，对赌协议的积极影响也得到了证实。关静怡和刘娥平（2020）以信息不对称理论和激励理论为基础，通过对赌协议与管理层交易行为之间的联系角度证实对赌协议在调整估值、减少并购成本、降低并购风险方面的积极作用。但同时也发现签订对赌产生的激励效应是有限的。
3 理论分析与研究假设 ........................... 12
3.1 相关定义 ........................... 12
3.1.1 并购绩效 ................................. 12
3.1.2 对赌协议 ..................................... 12
4 实证分析 .......................... 21
4.1 数据来源与样本筛选 ............................ 21
4.2 变量选择与模型构建 .................................. 22
5 结论与展望.................................. 42
5.1 结论 ..................................... 42
5.2 相关建议 ............................... 44
4 实证分析
4.1 数据来源与样本筛选
《上市公司重大资产重组管理办法》在2014年规定非关联交易公司可自主选择是否签订业绩对赌。这标志着对赌协议在并购交易中的新阶段，因此本文并购事件从2014年开始。因为并购绩效涉及到并购后两年的财务数据，而部分2022年度年报未出，完整的财务数据停留在2021年，所以本文并购事件截止到2019年。本文选择2014年到2019年我国沪、深两市A股的主板、中小板与创业板中上市公司为买方发生并购事件为研究对象。从国泰安CSMAR数据库获取原始数据，统计出在我国深沪A股主板、中小板以及创业板2014年至2019年间并购事件作用样本，合计1509起，其中签订对赌协议的有849起。
剔除不符合条件的并购样本数据，其筛选标准如
