本文是一篇财务管理论文，本文通过对中油资本以资产置换方式进行重大资产重组的案例进行研究，首先介绍了资产置换的基本概念、类别、步骤、动因和风险。接着对本次重大资产置换重组交易双方的概况进行详细介绍，回顾中油资本资产置换的方案，对中油资本资产置换的动因进行分析。然后针对中油资本资产置换案例使用事件法、EVA 评价法、财务指标分析法和熵权 TOPSIS 法对中油资本财务绩效进行评价。最后针对发现的问题提出针对性地对策建议。
1 绪论
1.1 研究背景
2014 年，由于受全球经济复苏乏力和国际油价持续走低等宏观环境的影响，中国石油集团和中国石油化工集团的利润大幅下滑。同年 3 月两会召开前夕，中石化董事会通过相关议案，“两桶油”改革正式开始。同年 7 月，央企国资改革试点名单公布，国企改革也正式开始。[1]中国石油集团将旗下的相关业务根据实际情况进行拆分与整合，将非主营业务拆分出来做大做强，走专业化路线。同时通过股权混改、公司改制、整合主业等方式，以应对愈发严峻的国际形势。金融业务是一种“催化剂”，央企想做大做强离不开金融业务，于是中国石油集团成立中国石油集团资本股份有限公司（简称中油资本）统一管理运营金融业务，将旗下多项金融业务划转至中油资本，至此中油资本一举成为最大的央企金控公司。为了进一步盘活金融资产，做大做强金融业务，中国石油集团希望中油资本进入二级市场来拓宽融资渠道，提高融资能力。与此同时中国石油集团旗下的上市公司石油济柴因为连年亏损保壳困难，无法充分发挥二级市场的平台优势。2014 年前后 IPO 和债券融资监管较为严格，资产重组相对灵活。[2]于是中国石油集团决定通过资产置换的方式，将石油济柴与中油资本进行资产重组，使中油资本获得更广阔的发展空间。2018 年随着国企改革的步伐加快，以资产置换方式进行资产重组越来越受到上市国企的青睐，以此为背景进行中油资本资产置换案例的研究，能够给国有企业和上市公司资产重组提供借鉴。
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1.2 研究目的与意义
1.2.1 研究目的
资产置换作为一种重要的资产重组方式，是对企业资源配置与再配置的重要工具。资产置换是各类资产重组中效果显现最为迅速、调整公司产业结构最为彻底的一种重组方式。在很多关联企业间的资产置换案例中，企业集团为了改善上市子公司的经营业绩，将集团旗下众多的优质资产注入上市子公司，而上市子公司将其劣质资产或闲置资产置出给集团公司。[3]通过资产置换方式进行资产重组，一方面能快速改善公司业绩、提高公司资产质量、巩固市场占有率，另一方面将集团与上市公司之间的资源进行重新配置，减少企业间的关联交易，维护公司、集团和投资者的利益。很多上市公司经营业绩下滑严重，甚至面临退市的不利局面，为了迅速改善经营业绩，上市公司通过采用资产置换的方式进行资产重组，置出自身不良资产，置入对公司发展有利的优质资产，以资产置换方式进行重组成功率会更高吗？影响资产置换效果的因素有哪些？资产置换过程中会遇到什么问题？资产置换后公司该如何整合资源？这些问题依然需要学者们进一步研究。我国市场经济在不断地进行改革、探索和发展，相关经济制度需要不断完善，要让资产置换重组达到预期的效果，仍需对相关案例进行不断地探索和总结。因此，本文以中油资本资产置换这个典型案例为研究对象，详细了解交易双方的情况，回顾中油资本资产置换的方案，分析中油资本资产置换的动因，采用事件法、EVA 评价法、财务指标分析法和熵权 TOPSIS 法对中油资本资产置换财务绩效进行多角度评价。最后，总结此次资产置换取得的效果，列出资产置换案例中发现的问题，针对性地提出对策，对公司未来的发展提出切实可行的建议。
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2 概念界定和理论基础
2.1 资产置换的基本概念、类别和步骤
2.1.1 资产置换的基本概念
资产置换是指企业将持有的标的物与交易方进行交易，置出持有的标的物换入交易方公司的标的物，标的物的差值通过现金或股权等方式补足。常见的资产置换是上市公司为提高资产质量，将劣质资产或者闲置资产，与控股股东或关联企业的优质资产进行置换[52]。资产置换可以在资产重组中单独使用，也可以与借壳上市、收购兼并、资产剥离、企业分立和企业出售等重组方式一起使用。由于资产置换相较于其他资产重组方式具有交易方式简单，效果显现快，节约交易现金等优点，因此受到资产重组双方的青睐。
2.1.2 资产置换的类别
根据资产置换标的物占企业总资产的比例，资产置换分为整体资产置换和部分资产置换。整体资产置换是指企业将全部的经营活动业务或子公司打包成标的物进行交易。部分资产置换是指企业将部分经营活动业务打包成标的物进行交易。无论是整体资产置换还是部分资产置换，交易完成后双方企业都未解散。
根据资产置换交易双方的关系，资产置换分为非关联企业间的资产置换和关联企业间的资产置换。企业之间不存在直接或间接控制关系或重大影响关系，称为非关联企业。企业之间存在直接或间接控制关系或重大影响关系，称为关联企业。根据企业间的具体关联情况，又分为子公司与控股股东间的资产置换和同一控制下的两家子公司间的资产置换。关联企业间的资产置换交易中，标的物对价往往差别较大，通常发生在一方为上市公司另一方为非上市公司之间，上市公司以劣质或闲置的资产来换取优质的资产，优化上市公司的资产结构和调节经营业务，上市公司通过现金或股权来补偿标的物间的差价。资产置换完成前后集团的整体资产并没有发生变化，只是对现有资产或者资源进行了重新分配。
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2.2 资产置换的动因和风险
2.2.1 资产置换的动因
上市公司进行资产置换的动因多种多样，往往受多种因素共同影响。通过对市场上近几年发布的重大资产置换重组公告进行查阅分析，发现资产置换的动因主要有以下几种。
2.2.1.1 规避退市风险
根据证交所的规定，连续三年亏损，在股票暂停交易一年内依然没有扭亏为盈的企业会被强制退市[53]。对于连续两年处于亏损的企业，常规的扩大生产、节约成本、缩减费用等方法对于积重难返的亏损企业难以在短期内扭亏为盈。而资产置换作为一种快速改善企业盈利情况的重组方式，可以帮助上市公司规避退市风险。
2.2.1.2 使企业快速转型
当企业主营业务停滞不前，利润率开始下降时，部分企业会寻求企业转型，寻找新的盈利能力强的业务发展。然而企业转型往往是一个漫长的过程，常规的投资、扩大生产最后替代原有主业的过程十分漫长。企业通过资产置换进行资产重组可以帮助企业转型，极大的缩短转型周期，还可以将“食之无味，弃之可惜”的旧业务打包出售。
2.2.1.3 剥离亏损业务，改善上市公司业绩
提高公司业绩一直是公司管理的目标，公司亏损的业务占用企业大量资源的同时却不能提高企业业绩。资产置换则是改善业绩的不错选择，通过资产置换可以剥离亏损的业务，置入盈利业务，通过现金或者股权补偿差价即可，迅速改善上市公司业绩。
2.1.2.4 国家政策需要
“两桶油”的改革和央企国资改革是国家为了应对严峻的国际形势，提高企业运行效率，充分发挥国有资本配置资源的功能，以达到保值增值的目的，最终实现优化经济结构的国家级经济战略目标[54]。国有企业将相关业务根据实际情况进行拆分与整合，将非主营业务拆分出来做大做强，走专业化路线。同时通过股权混改，推动国有企业上市都是政策的需要。
图 3.5 石油济柴股权结构图
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3 中油资本资产置换案例分析......................17
3.1 资产置换双方企业的概况...................................17
3.1.1 济南柴油机股份有限公司概况............................17
3.1.2 中国石油集团资本股份有限公司概况............................17
4 中油资本资产置换财务绩效分析.............................24
4.1 中油资本资产置换短期股价效应的评价..............................24
4.1.1 研究设计...................................24
4.1.2 超额收益率与累计超额收益率.........................25
5 中油资本资产置换存在的问题、对策建议和借鉴意义................. 35
5.1 中油资本资产置换存在的问题..............................35
5.1.1 非公有资本引入过低.............................35
5.1.2 中油资本股权结构不合理................................35
5 中油资本资产置换存在的问题、对策建议和借鉴意义
5.1 中油资本资产置换存在的问题
中油资本通过资产置换的形式进行重大资产重组，虽然取得了成功，但是在对其重组过程，重组前后上市公司股价的变化情况以及重组前后的 EVA 经济增加值、财务指标和财务绩效排名进行分析，发现中油资本资产置换重组存在一些问题，具体问题如下。
5.1.1 非公有资本引入过低
国企混改的指导意见里指出，国有资本、集体资本、非公有资本相互持股才是真正的混合所有，也是国企混改的真谛。本次中油资本的资产重组并没有完全达到国企混改的目标，如表 3.3 配套资金募集情况可知，本次配套募集资金的 10 个对象中，只有泰康资产属于非公有资本，占募集资金的 10.79%，占总股本的 2.1%。其它九家
