本文是一篇会计论文题目，本文的结论有：（1）双塔食品实施股份回购的主要动因是实施股权激励或员工持股计划、减少现金流并降低代理成本，变更回购用途的主要动因是稳定股价。双塔食品回购完成后，由于公司股价被市场低估且无反转迹象，因此公司决定将股份注销，向市场传递股价被低估的信息，以此稳定公司的股价，增强投资者信心。（2）双塔食品宣告股份回购、宣告变更用途都产生了积极的市场反应。宣告回购后的一天超额收益率由负转正，累计超额收益率也有所增加，说明宣告股份回购产生了积极的市场反应，但之后超额收益率和累计超额收益率表现不佳，说明市场反应非常短暂，而且在宣告回购前几日累计超额收益率增长并保持正值，说明存在信息泄露的可能。宣告变更用途后两日超额收益率、累计超额收益率由负转正，并在后期波动上升，说明宣告变更回购用途产生了积极的市场反应，并且股价得到了有效的提升。
１ 绪论
1.1 研究背景
股份回购起源于国际成熟的资本市场，是一种比较常见的资本运作手段。美国早在20 世纪 70 年代就逐渐兴起股份回购。到 20 世纪 80 年代，美国及加拿大、英国等国家进行股份回购的活动也越来越频繁。随着资本市场的发展，股份回购开始在德国、法国、日本国家的资本市场上出现。
与发达国家相比，股份回购在我国起步和发展得比较晚。根据 1993 年《公司法》，我国回购股份只能用来减少注册资本或者与其他公司合并，因此股份回购活动发生得较少，没有得到过多关注。直到 2005 年我国证监会正式颁布《上市公司回购社会公众股票管理办法（试行）》，首次明确了上市公司可以对社会公众股份进行回购，并对回购的程序、信息披露等方面进行了规定，我国进行股份回购的上市公司才开始增多。在2006 年 1 月 1 日开始实行的《公司法》又对回购做出了新的规定，增加了股份回购用途的种类，将股份奖励给本公司职工、股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议，要求公司收购其股份的也都可以进行股份回购。2008 年证监会又发布了《关于上市公司以集中竞价交易方式回购股份的补充规定》，股份回购政策变得相对比较宽松，鼓舞了更多上市公司进行股票回购。2013 年《国务院办公厅关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》发布，鼓舞上市公司在股价低于每股净资产的情况下回购股份。2015 年中国股市暴跌，监管机构推出大股东增持、员工持股、回购等措施来拯救股市，此后 A 股市场掀起了股份回购的热潮。2018 年 10 月，对《公司法》第 142 条有关股份回购的规定进行了专项修改，将规定中的“将股份奖励给本公司职工”修改成“将股份用于员工持股计划或者股权激励”，极大的激发了上市公司股份回购的热情，2019 年全年 A 股实施股份回购的公司有 965 家，回购总额约 1022.81 亿元。
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1.2 研究目的与研究意义
1.2.1 研究目的
本文以双塔食品为例，梳理其股份回购过程，分析双塔食品进行股份回购的动因以及回购用途变更的动因，探究其回购及变更用途对公司绩效的影响，为管理层以及其他上市公司提供建议并对监管机构提出相关的建议，验证股份回购现有的相关理论，同时丰富相关的案例经验。
1.2.2 研究意义
（1）理论意义
目前股份回购的研究主要集中在法规制度、动因和效应方面，关于动因的研究大部分都是理论分析和实证分析，关于效应的研究也多是实证研究，现有的案例研究大多局限于“注销股份”的股份回购研究。本文选取了变更过回购用途的双塔食品股份回购案例，对其宣告回购和变更用途的动因及效应深入探析，验证股份回购现有的相关理论，
丰富相关的案例研究。
（2）现实意义
本文对双塔食品股份回购案例进行分析，首先探究股份回购背后的动因、用途变更的动因，其次分析首次宣告回购、变更回购用途的效果，得出研究结论，为企业管理层及其他想要实施股份回购以及变更股份回购用途的上市公司提供参考；与此同时，为监管机构提出相关的建议，规范股份回购的实施。
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2 制度背景与理论基础
2.1 股份回购制度背景
根据我国法律法规的变革，股份回购的发展可以分为三个阶段。
第一阶段为 1993 年-2005 年 6 月，这一阶段关于股份回购的规定较少，股份回购处于起步阶段。
1993 年公布的《公司法》中规定了上市公司只能在两种情形下购回本公司的股票，一是为了减少公司的资本而注销股份，二是与持有本公司的股份的其他公司进行合并，而且要求公司按有关规定予以变更登记和公告。1997 年《上市公司章程指引》规定了回购的方式：向全体股东按照相同比例发出购回要约、通过公开交易方式购回、法律、行政法规规定和国务院证券主管部门批准的其他方式。1999 年国家提出国有股减持策略，2001 年发布了《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》。这一阶段股份回购活动较少，大部分公司都是为了减少国有股股份进行回购。
第二阶段为 2005 年 6 月-2008 年 9 月，这一阶段有关股份回购的制度开始得到完善，股份回购处于过渡阶段。
2005 年我国开始进行股权分置改革，同年 6 月颁布的《上市公司回购社会公众股票管理办法（试行）》，首次明确了上市公司可以对社会公众股份进行回购，并对回购方式、回购程序、信息披露等进行了详细的规定，这一行为给股权分置改革提供了新的改革方式。2006 年 1 月 1 日开始实施的《公司法》增加了股份回购的用途，除了减少注册资本以及与其他公司合并的情况下可以回购股份，将股份奖励给本公司职工、股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议的，要求公司将其股份收购的也都可以进行股份回购。这一阶段的股份回购活动开始增多。
第三阶段是 2008 年 9 月-至今，这一阶段股份回购制度更加健全，股份回购处于发展阶段。
2008 年 9 月《关于上市公司以集中竞价交易方式回购股份的补充规定》对集中竞价交易方式下的决议事项、信息披露等作出了详细的说明，并废止了上述 2005 年《管理办法》中有关以集中竞价交易方式回购股份的规定。2013 年上交所修订《上市公司以集中竟价交易方式回购股票业务指引》，鼓舞符合条件的公司实施股份回购。2018年 10 月，证监会对《公司法》中有关股份回购的部分进行了修订，本文将修订前后的条款内容作了对比，如表 2-1 所示。
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2.2 股份回购概述
股份回购亦称股票回购，是指上市公司通过特定的程序向股东购回本公司发行或者流通在外的股份的行为。回购资金的来源主要有两种，一是公司营业盈余所得积累的自有资金，二是通过借债筹集所得的资金。股份回购的操作方式有五种，分别是公开市场回购、现金要约回购、私下协议批量回购、可转让出售权、交换要约。股份回购活动回购回来的股票不再属于公司的权益资本，不参与红利分配也不参与每股收益的计算，而是被注销或者用于员工激励。
随着股份回购的发展，国内外学者对股份回购的动因进行了丰富的理论研究，并逐渐形成了动因假说理论。本文只介绍了与本案例相关的五种动因假说理论，分别是股权激励假说、自由现金流假说、股利避税假说、信号传递理论、每股收益最大化假说。
（1）股权激励假说
股权激励假说兴起于二十世纪九十年代，当时发生恶意收购的情况减少，但是股份回购事件频繁发生，这是因为薪酬制度发生变化，公司不得不改变支付政策，所以说股权激励成为股份回购的一个新的原因。公司将股权作为奖励派发给公司管理层，这一激励行为将公司的利益与管理层的利益捆绑在一起，激励管理层积极努力地工作，提升公司的价值，为公司谋求更好的发展。为了拥有足够的股权保证股权激励的实施，公司就可以通过进行股份回购来满足这一需求，另外股份回购明显优于发放股利，因为股份回购不会导致股权的稀释或降低相应的期权价值，而且股份回购能够提升每股盈余。
（2）自由现金流假说
1986 年，美国经济学家迈克尔·杰森提出了自由现金流假说，该假说认为公司满足了自身的投资与经营后剩余的资金会提高股东与管理层之间的代理成本。由于所有权与经营权相分离，管理层只会从个人利益的角度出发，做出利于自己的决策，例如将剩余现金投资到非最优项目中或者进行无效的收购等，以此降低自己承担的风险或扩大自己拥有的权力。所以为了防止资金滥用降低代理成本，公司通过股份回购这一手段将剩余的资金分配给股东，满足其投资回报需求，增加财富，提高公司价值。
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3 双塔食品股份回购基本情况 ........................ 17
3.1 公司基本情况 ..................................... 17
3.2 公司实施股份回购的介绍................................. 18
4.1 股份回购的动因 ..................... 22
4.1.1 用于实施股权激励或员工持股计划 ......................... 22
4.1.2 减少自由现金流，降低代理成本........................ 22
5 双塔食品股份回购及变更回购用途的效应分析 ................................... 28
5.1 市场效应分析 ..................................... 28
5.1.1 首次宣告回购的市场
