本文是一篇财务管理论文，本文以财务协同效应的相关理论为基础，结合模糊层级分析法和财务指标法，从上海贝岭的财务数据出发，对上海贝岭的财务协同效应进行定性和定量的分析，并运用剩余收益法来评估上海贝岭并购前后的企业价值变化。
第 1 章 绪论
1.1 研究背景和意义
1.1.1 研究背景
与国外追溯到 19 世纪的悠长并购史相比，我国自 1984 年首次并购以来，并购历史仅三十余年。2002 年中国加入世贸组织以来，企业并购活动才不断发展，规模不断扩大，参与并购的行业也越来越多。集成电路行业便是其中之一。集成电路是信息产业的重要基础，是人才、技术、资金密集型产业，是国家先导性、战略性、基础性产业，被美誉为“现代工业粮食”，伴随着经济转型升级和科技发展，集成电路产业的重要性更是日益凸显。并购是企业扩张，优化资源配置，获取协同效应的重要方式。并购比依靠企业自身积累来实现企业扩张的方式更具时间优势，它可以较快提升企业竞争力，扩大企业规模。获取协同效应是企业实施并购的重要影响因素，其中财务协同效应是协同效应中的核心部分，是衡量企业并购成败的重要依据。
集成电路行业的并购行为做的风生水起，在存储领域处于业界前列的国科微并购深圳华电通讯，长电科技收购科金朋……集成电路行业的并购整合已成大势。同行业的上海贝岭为应对行业新趋势，提升研发实力，改善停滞不前的财务状况，也走上并购道路。此次并购能否改变上海贝岭的财务现状，提升自身研发实力，能否达到预期财务协同效应？本文以此为背景，运用不同评价方法来研究上海贝岭的并购目标是否实现，企业价值是否提升，来评价此次并购为其带来的影响。
1.1.2 研究意义
近年来，我国并购活动如火如荼开展，并购规模越发庞大。获取财务协同效应，实现规模扩张与高资本运行是企业实施并购的主要动机，正确评价并深刻理解并购的财务协同效应，获取成功并购经验对企业来说非常重要。
从理论意义来看，国内外学者对并购及其财务协同效应的研究较为广泛全面，但针对个别案例的分析则较少，特别是集成电路行业。而本文运用模糊层次综合评价来对上海贝岭并购锐能微的财务协同效应进行分析，并对定量结果辅之以财务指标和现金流量分析，定量定性分析的结合希望可以丰富企业并购的财务协同效应研究，可以为他人研究提供新的研究角度与思路。
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1.2 文献综述
1.2.1 企业并购动因
（1）产业优惠政策支持与经济环境影响
谢亚涛（2003）认为，不同国情背景存在不同并购动机。除了获取资源与市场机会、扩张规模外，还有完全由政府推动下的并购，目的是获取优惠政策，寻求合理避税[1]。Harford(2005)认为，市场时机选择、产业冲击汇聚或经济、管制、科技等因素影响企业并购的实施，而企业总体流动性是企业实施并购的决定因素[2]。曾浩（2016）认为 2008年全球金融危机后，欧美等外企经营困难、资产缩水，而我国经济稳步发展，外企需借助我国企业帮助来走出困境，但资源消耗更多在本国，故需与国外公司合作获取他国战略性资源，先进性技术等[3]。
（2）委托代理理论
Jarrad Harford(1999)认为管理者会在自身利益的吸引下做出盲目扩张行为，因为规模扩大使更多相关者利益同企业相捆绑，管理者从而获得与企业规模相匹配的薪资报酬。其中增加研发投入、购置设备以及并购是企业实现规模扩张的主要途径，而并购能帮助企业在短期内得到快速发展, 但实施并购的更深层次动因在于公司的治理结构和管理层的特征[4]。
（3）获取市场规模效应
DeLong(2013) 认为研究并购动因需要区分公共部门和私营企业，发现公共部门能通过并购占据更多市场份额，获得更高经济利润，因而良好经营财务状况的私营企业或许会倾向于公共部门[5]。Ziva(2018) 以制造业和服务业作为并购动机的研究对象，发现获取规模效应并提高市场份额是制造业实施并购的主要动因，而服务业更多是为了提高品牌价值和企业盈利性[6]。
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第 2 章 相关概念和基本理论
2.1 并购相关概念
2.1.1 并购概念
并购包含兼并与收购之义。兼并指两个及以上的独立企业合并为一家公司。而合并有吸收合并与新设合并两种形式。吸收合并是指兼并企业仍保留独立法人地位，而被兼并方不再以独立经营实体的身份存在；新设合并是兼并各方解散，都不再以独立经营实体身份存在，而组成一个新的法人实体。收购指的是收购方通过购买目标企业的股票资产等而获得其控制权的行为。
2.1.2 并购类型
按并购双方的行业关系可将并购划分为横向、纵向和混合并购。其中横向并购是指具有竞争关系的同行业企业的联合，目的是在于扩大市场份额，实现规模经济效应。在规模经济影响下，有助于降低企业成本，实现专业分工，提升企业生产质量与效率，增强企业市场竞争力，帮助企业建立或巩固在该行业的地位。纵向并购指在生产经营环节，上下游企业实施并购的行为，其优势在于供应商、生产商和客户形成纵向一体化，促进协作化生产的实现，减少企业生产、销售等环节的成本并缩短时间，提高企业生产效率，实现资源有效整合。混合并购指在市场上无竞争关系，在生产经营环节又无太大联系的企业并购行为，一般企业实施混合并购是看中目标企业较高的利润率和良好的增长前景，试图实施多元化战略，分散企业经营风险，增加产品分类，扩大企业市场份额。
图 3.1 集成电路行业细分
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2.2.并购动因理论
2.2.1 协同理论
协同理论，认为并购后的整体企业价值大于并购前独立各方的价值之和。协同效应可划分为经营、财务和管理协同效应。其中经营协同效应指并购可通过规模经济与范围经济来提升企业生产经营效率，进而获取更多收益。规模经济是指并购后企业生产规模扩大，企业产出增加，在各要素达到最佳规模前，固定费用得以摊薄从而降低单位成本。范围经济是指生产两种及以上产品时，其单位成本低于分别生产某种产品的情况。管理协同效应是指并购双方的管理能力存在差异，并购后双方实现经验共享，进而提升企业总体管理能力。财务协同效应是在有效财务整合下为企业带来的财务运作能力和企业价值的提升。张喜柱（2005）认为财务与经营效应应相互区别，财务与管理协同效应联系较为密切，特别是在横向和纵向并购中[18]。
2.2.2 竞争优势理论
竞争优势理论认为企业可通过并购来消除或控制标的企业，进而提升并购方竞争实力，而被并购方的竞争优势是企业实施并购的重要前提，是选择标的企业的重要评判依据。依靠自身价值创造增强企业竞争力在短时间内难以达到，而并购可以做到，具有时间上的优势。而且并购优质目标企业可帮助并购方获得其优秀资源，实现其核心能力的转移或优势互补。
2.2.3 市场势力理论
市场势力是企业控制和影响市场中企业产品价格的能力。该理论认为并购可帮助并购方减少行业竞争者，提升企业实力与市场占有率，提高行业集中度，加大行业壁垒，进而获得长期稳定的超额效益，使企业受市场环境影响的可能性变小，有助于稳定企业财务经营状况。一般地，横向并购推动行业结构的改善和行业集中度的提升，使企业在该行业中获得高效益水平；纵向并购可增强企业对原料、销售渠道等方面的控制，进而牵制竞争对手；混合并购使企业规模和实力得到提升，对竞争对手形成较大威胁，以间接方式影响行业市场。
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第3章 上海贝岭并购锐能微案例简介 ....................................... 15
3.1 背景介绍 ..................................... 15
3.2 并购动因 ....................................... 20
第4章 基于模糊层次分析法的财务协同效应分析 ................................... 27
4.1.模糊层次分析法简介 ...................... 27
4.2 模糊层次分析模型的建立 ............................... 27
第5章 基于企业价值角度的财务协同效应分析 ....................................... 41
5.1 剩余收益模型 ............................................ 41
5.2 并购前上海贝岭的企业价值 ............................................ 42
第 5 章 基于企业价值角度的财务协同效应分析
5.1 剩余收益模型
5.1.1 剩余收益模型介绍
成本法、市场法、收益法和实物期权法是常用的企业价值评估方法，其中现金流量法是分析企业价值的常用方法，而剩余收益法属于收益法，是价值评估的最新分支。两者相比较而言，现金流量模型计算时没有采用大量会计数据，受会计方法影响较小，但耗时长，预测者需对企业营运情况与行业特点有深入了解，在数据估算时有高度主观性和不确定性。剩余收益法将会计数据融入价值评估中，弥补现金折现法缺点，但受会计数据真实性影响，但在如今严密的审计体系下，企业的数据真实性有一定保障，故本文采用剩余收益法分析企业价值变化。剩余收益法以企业的现有数据为基础，结合传统收益法的时间价值理念，对企业未来经营期的剩余收益进行折现，企业价值就是折现值与财务报表中的净资产价值相加的结果[42][43]。
2017 年 11 月
