第二、环境规制与企业生产效率。首先，新古典主义学者认为环境规制提升企业生产成本，加大了民众失业率，降低以企业为主的经济体总体竞争力；而倡导环保者和其他关系密切的利益相关者则认为，较强有力的环境规制政策将迫使企业谋求创新，积极开发高清洁、低成本的技术来防治污染，环境规制与企业生产效率成正相关关系，但整个过程将是长期的、不能一蹴而就的（Guo，2018）；其次，相关研究表明，在不同类别的行业层面上，环境规制的加强对行业生产率短期增长产生促进作用，而在企业层面上，环境规制强度增加，仅有 20%的企业生产率得以提高，大多数企业效率较低而表现出负面的影响结果，生产率较低水平的企业在市场竞争中选择退出（Albrizio，2017）；与此不同的是，也有学者提出通过分析中国工业企业数据，恰当的环境规制强度总体上能够提高全要素生产率（王杰和刘斌，2014），但难以恰当界定。
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第三章 理论分析与假说提出.......................16
第一节 环境规制制度背景...................................16
第二节 理论分析....................................17
第四章 研究设计......................................26
第一节 样本选择与数据来源...................................26
第二节 变量定义与计量....................................26
第五章 实证分析.......................................32
第一节 描述性统计...........................................32
第二节 相关性分析............................................32
第五章 实证分析
第一节 描述性统计
首先，对主要变量进行描述性统计分析，数据结果如表 5.1 所示。
从表 5.1 可见，重污染企业债务融资总成本（Tcost）平均值为 2.7%，标准差为 0.018，最大值为 7.5%，银行债务融资成本（Bacost）平均值为 10.3%，标准差为 0.157，说明重污染行业企业债务融资成本较重且企业债务融资主要来源于银行借款，并且企业间差异较大；变量环境经济规制（Eer）均值为 0.702，环境行政规制（Gov）均值为 16，表明重污染行业企业受到了较强的环境规制。在控制变量方面，独立董事比例（Indep）均值为 36.9%，企业独立董事比例在 30%与 57.1%之间不等，财务杠杆（Lev）均值为 43.5%，大于其中位数 42.8%，表明重污染企业财务杠杆呈现出右态分布趋势，大多数企业倾向于采用高杠杆的财务策略，盈利能力方面，资产收益率（Roa）均值为 3.9%，略高于其中位数 3.3%，说明重污染企业盈利平均水平呈现较低的增长趋势，企业间仍然存在较大差异，学术经历（Academic）均值为 18%，即在重污染行业企业中，仅有 18%的企业CEO 具有在高校、科研机构进行研究的学术经历，产权性质（State）均值为 42.2%，说明重污染行业企业国有企业占比为 42.2%，而民营、外资等企业占据 57.8%。
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第六章 研究结论与建议
第一节 研究结论
本文以 2012-2017 年上海证券交易所、深圳证券交易所挂牌的主板重污染行业上市公司为样本，从环境规制“创新补偿”假说和“成本遵循”假说两个角度出发，分析了重污染行业企业受到环境规制后其债务融资成本的变化，发现重污染行业企业在环境保护与企业发展过程中存在的困境。首先，文章从利益相关者理论、风险感知视角、社会责任理论和信息不对称理论等视角出发，分析了重污染行业企业环境规制与企业债务融资成本之间相关关系的规律性，并考虑受到着重规制的行业，从而确定了研究样本的选择范围；其次，运用“收益-成本”理论分析框架，推演环境规制可能会对企业带来额外成本负担，而非收益，进而导致企业整体风险承担水平降低，债务融资成本提升；最后，通过理论分析推导环境规制对债务融资成本影响机制并提出假说。在此分析框架下，本文采用大样本进行实证检验，研究环境规制对重污染行业企业债务融资成本的影响结果，并分析了企业规模和产权性质调节作用下二者的相关关系的差异，得出如下研究结论：
第一、环境规制强度加大，企业流动性风险加大，导致企业总债务融资成本和银行债务融资成本均提高，主要表现在重污染行业企业；环境规制与债务融资成本的正向关系说明，环境规制政策实施过程中，对企业而言，仍然是“成本遵循”效应，具体表现为合规成本加大、资金占用和环境风险带来的企业总体风险水平攀升，利益相关者要求的风险成本加大。
第二、企业规模和国有产权性质会弱化环境规制与企业债务融资成本的正向关系，相对于大规模企业，小规模企业更具规制敏感性，环境规制越强，债务融资成本越高；大规模企业以其较强的资金实力、创新水平以及长久以来建立的信赖克服了环境规制下盈利水平降低、资金占用带来的风险；相对于国有企业，非国有企业更具规制敏感性，环境规制越强，债务融资成本越高，产权性质调节效应则主要表现为国有企业享有更多隐性担保、政策优惠、资金来源以及长久的信赖机制，无论是合规成本加大，还是资金占用，国有性质企业均能够及时反应予以化解。
第三、环境规制不仅加重了企业债务融资成本，也加大了企业融资约束程度，环境规制的实施导致企业盈利能力下降，风险承担不足，融资难与融资贵的问题是同时存在的；进一步分析发现环境规制通过流动性风险这一路径影响企业债务融资成本，揭示了“环境规制-流动性风险-债务融资成本”这一影响机制，与本文“收益-成本”分析框架预期一致。
第四、为验证结果稳定性，本文通过替换解释变量，将环境经济规制替换为环境行政规制检验，发现环境行政规制加强，企业债务融资成本加重；另外，通过环保约谈这一外生事件对债务融资成本的影响，发现相比于未被约谈企业，环保约谈企业债务融资成本加重。
参考文献（略）
